ЗМІСТ
ВСТУП
1. РИНОК
ЕВРООБЛІГАЦІЙ______________________________________________________4
1. Міжнародні цінні бумагі____________________________________________________4
2. Історія розвитку ринку еврооблігацій_____________________________________________5
1. ВИДИ
ЕВРООБЛІГАЦІЙ_______________________________________________________7
2. ОБСЯГ РИНКУ І ВАРТІСТЬ ЗАІМСТВОВАНІЯ______________________________9
3. УЧАСНИКИ ринку єврооблігацій. КРЕДИТНИЙ РЕЙТІНГ________________10
4. МЕТОДИ ЕМІСІЇ І ТИПОВА СХЕМА ЗАЙМА____________________________12
5. ВТОРИННИЙ РИНОК
ЕВРООБЛІГАЦІЙ________________________________________15
6. РОЗМІЩЕННЯ федеральних і МУНІЦИПАЛЬНИЙ
єврооблігації У
РОССІІ__________________________________________________18
ЗАКЛЮЧЕНІЕ_______________________________________________________________
__22
Список використаних
ЛІТЕРАТУРИ____________________________________24
ДОДАТОК
1___________________________________________________________________25
ДОДАТОК
2___________________________________________________________________26
ДОДАТОК
3___________________________________________________________________27
ДОДАТОК
4___________________________________________________________________28
ДОДАТОК
5___________________________________________________________________29
ВСТУП
Одними з найбільш недавно з'явилися інструментів на ринкудержавних цінних паперів є єврооблігації. Останнім часомобсяги угод на ринку єврооблігацій неймовірно швидко збільшуються.
Не дивно тому, що і російські федеральні і муніципальні влади,а також підприємства почали сильно цікавитися ринком єврооблігацій, якодним з можливих факторів залучення капіталу. Розповімо про цьому ринкудетальніше.
Починаючи з 1985 року (початку "горбачовської" перебудови і переходу надемократію і ринкові відносини) економічне становище країни сталопоступово погіршуватися, і, в результаті, економіка Радянського Союзуопинилася у скрутному становищі. Брак товарів, постійно зростаючаінфляція, падіння доходів населення, знецінення грошей і, в результаті,недовіра населення уряду стали причинами економічної кризи ібагатьох соціальних проблем. При постійну нестачу грошей у скарбниці, радянськеуряд став просити гроші у світових фінансово-кредитних інститутів
(таких, як Міжнародний Валютний Фонд, Міжнародний і Європейський Банки
Реконструкції та Розвитку, Лондонський і Паризький клуби кредиторів), а такожу ряду окремих банків та держав. Таким чином, тільки в 1990-1991роках, Радянський Союз в особі міністра фінансів СРСР В. Павлова взявкредитів на загальну суму близько 40 млрд. $, швидше за все, не думаючи проповернення. В основному, ці гроші були необхідні для фінансуваннябюджету. Кредитування цілком російської економіки тривав аж до
1994 року, природно, в менших розмірах - близько 5 млрд. $ на рік.
Проте потім іноземні інвестори почали давати гроші тільки підпевні проекти (будівництво, розробка родовищ і т.д.).
Фінансувати ж дефіцит бюджету Мінфін став за рахунок власних випусківцінних паперів - облігаційних позик після вдалого випуску в Нижньогородськійобласті так званих "немцовок". Так з'явилися перші серії ГКО і ОФЗ
(Державні Короткострокові Облігації та Облігації Федерального Позики).
Їх прибутковість була досить велика і привертала чималі кошти.
Паралельно з паперами федерального значення, багато регіонів Росії сталивипускати власні папери. Так, за даними на березень 1997 року, з 89суб'єктів федерації, емісію своїх цінних паперів здійснили 60. Найбільшвідзначилися Московська, Свердловська (по 8) і Нижегородська (6 випусків)області. Для того, щоб розширити коло покупців, Мінфін випустив
Облігації Державного Ощадного Позики (ОГСЗ) - в основному дляфізичних осіб, так як номінали цих цінних паперів дуже зручні длянаселення - 100.000 і 500.000 неденомінованих рублів. Всі випущеніпапери привертають досить багато грошей, однак ціна їх була доситьвисока і незручна Уряду. З метою зниження прибутковості паперів Мінфінвирішив зробити новий крок в історії російських запозичень - вийти зсвоїми паперами на зовнішній фінансовий ринок цінних паперів, на євроринок.
Останній раз Уряд в особі тоді ще Зовнішекономбанку СРСРздійснило розміщення позики на 75 млрд. італійських лір лише на початку 1990року і більше зі своїми паперами не з'являлося.
1. Ринок єврооблігацій
Строго кажучи, євроринок (euromarket) - поняття умовне. Більшістьугод проводиться на ньому через фінансові центри Лондона (на ньогоприпадає близько трьох чвертей вторинного ринку єврооблігацій), Гонконгу,
Сінгапуру, низки країн Карибського басейну, а також, меншою мірою, Нью-
Йорка і Токіо. Щоб дати уявлення про можливості цього ринку,досить сказати, що обсяг угод на ньому з усіма видами борговихзобов'язань перевищує 1,2 трлн. $ На квартал - це на порядок вище, ніж наринку будь-якої країни. Іншими словами, тут можна знайти гроші під самийдорогий проект. Не дивно тому, що 95% всіх синдикованихкредитів надано саме через євроринок. І низький рівень ставок якякраз і є наслідком величезного зростання операцій та учасників. Своїмрозвитком євроринок зобов'язаний, у кінцевому рахунку, тому, що практично у всіхкраїнах існують обмеження на операції на фінансовому ринку, причому нетільки на рівень процентних ставок. Скажімо, в 1957 році в США булиобмежені іноземні інвестиції. А у Великобританії деякий часіснувала заборона на використання кредитів у фунтах стерлінгів дляфінансування торгівлі між іншими країнами. Щоб обійти незручнізакони, фінансисти і виходять на євроринок. До того ж, часто цеєдиний спосіб знизити ризики країни. У період гіперінфляції післядругої світової війни, наприклад, німецькі фінансові інститути вели угодимало не виключно у доларах і фунтах стерлінгів. Та й в Росії щезовсім недавно - в умовах ще досить високої інфляції - основною валютоюпри розрахунках був американський долар.
Крім величезної ємності, євроринок привабливий ще й тим, щодозволяє емітентам знижувати витрати за рахунок проведення арбітражнихоперацій, використання розходжень у валютних курсах, процентних ставках, атакож за рахунок податкових пільг. Ряд фінансових центрів євроринку - офшори.
До речі, японські банки майже всі випуски середньострокових єврооблігаційздійснювали в 1995 році саме через них.
Нарешті, важливою гідністю євроринку вважається те, що працювати наньому можна цілодобово. Коли в Японії робота підходить до кінця, в Лондонівона в самому розпалі, а в Нью-Йорку ще тільки починається.
1. Міжнародні цінні папери
За усталеною термінології облігації, що розміщуються на зарубіжнихринках іменуються міжнародними - international bonds.
У свою чергу міжнародні облігації діляться на єврооблігації --eurobonds та зарубіжні облігації - foreigh bonds.
Єврооблігації - цінні папери, випущені у валюті, яка єіноземній для емітента (як правило), що розміщуються за допомогоюміжнародного синдикату андеррайтерів серед закордонних інвесторів, дляяких дана валюта також, як правило, є іноземною.
Приставка "євро" в даний час - данина традиції, оскільки першієврооблігації з'явилися в Європі, торгівля ними здійснюється в основномутам же.
Різновидом єврооблігацій є облігації "Драгон" - dragonbonds - євродоларові облігації, розміщені на азіатському (в першучергу, японському) ринку і мають лістинг на який-небудь азіатській біржі,звичайно в Сінгапурі та Гонконзі.
Зарубіжні облігації - випущені та розміщені емітентом у будь -або іноземній державі у валюті даної країни за допомогою синдикатуандеррайтерів з даної країни у валюті країн розміщення позик (такзвані облігації "янкі" - yankee bonds у США; "самурай" - samuraibonds, "шібосай" - shibosai bonds, "даймо" - daimyo bonds, "Шагун" --shogun bonds в Японії; "бульдог" - bulldog bonds в Англії; "Рембрандт" -
Rembrandt bonds в Голландії; "матадор" - matador bonds в Іспанії; "кенгуру"
- Kangaroo bonds в Австралії.
Чим відрізняються закордонні облігації від звичайних "внутрішніх"? Якправило, відмінності стосуються режиму оподаткування, методики розміщення,обсягом надання інформації. Можуть існувати обмеження на кругпотенційних покупців.
До числа міжнародних облігацій відносяться так звані глобальніоблігації - global bonds (облігації, які розміщуються одночасно на ринкуєврооблігацій та на одному або декількох національних ринках) і паралельніоблігації - parallel bonds (облігації одного випуску, що розміщуютьсяодночасно в кількох країнах у валюті цих країн).
Термін "міжнародні облігації" вживається в широкому і вузькомузначеннях. У широкому значенні в це поняття входять всі основні борговіінструменти, які розміщуються на закордонних ринках, тобто, це довгостроковіборгові інструменти чи, власне, облігації (bonds), і середньостроковіборгові інструменти (notes). Короткострокові інструменти - депозитнісертифікати та комерційні папери - в це поняття не входять. У вузькомузначенні під міжнародними облігаціями розуміють саме довгостроковіінструменти - bonds.
Слід мати на увазі достатню умовність відмінностей між середньо-тадовгостроковими облігаціями. Останні часто нічим не відрізняються від першихнавіть за термінами. Відмінність нерідко лише в назві, а також, звичайно, маютьплаваючі процентні ставки (floating rate), у той час, як облігації внині - інструменти з фіксованою процентною ставкою (знову ж такиможливі виключення).
Довгострокові, середньострокові і короткострокові боргові зобов'язання, атакож акції, що розміщуються на міжнародних ринках, дають поняття евробумагі.
1.2. Історія розвитку ринку єврооблігацій
Згідно з найбільш поширеною думкою, перший випускєврооблігацій був здійснений італійською компанією з будівництва доріг
Autostrade в липні 1963 року. Всього було випущено 60.000 облігацій номіналом
$ 250. По кожній облігації щорічно 15 липня сплачувався фіксованийпроцентний дохід у розмірі 5,5%. Лід-менеджерами позики став англійськийторговельний банк (merchant bank) SGWarburg & Co., менеджерами (co-managers)
- Banque de Bruxelles SA, Deutsche Bank AG, Rotterdamsche Bank NV.
Лістинг було отримано на Лондонській фондовій біржі.
Поява єврооблігацій пов'язано, очевидно, в першу чергу зінтернаціоналізацією господарського життя і необхідністю забезпечитифінансові потреби транснаціональних корпорацій. Поштовхом до розвиткуцього послужили обмеження, введені адміністрацією Джона Кеннеді в 1963році на використання іноземними позичальниками ринку капіталів США.
За період 1946-1963 рр.. іноземні позичальники розмістили в СШАоблігації в доларах США на суму 14 млрд. доларів (так звані Yankee
Bonds).
Незважаючи на організаційні складнощі, пов'язані з організацією цихвипусків в Комісії з цінних паперів і бірж США, іноземні позичальникиохоче йшли на це, оскільки процентні ставки в США були нижчі, ніж у
Європі.
Щоб призупинити відплив капіталу за кордон, 18 червня 1963 СШАввели спеціальний зрівняльний податок на прибуток (Interest Equalizatio
Tax), який закрив американський ринок для іноземних інвесторів,оскільки збільшив вартість кредиту на 1%. У 1967 році податок був збільшенийдо 1,5% (скасування цього податку відбулося лише в 1974 році).
Але при цьому потреба в доступі до джерела капіталу залишилася, і впідсумку вона була задоволена за рахунок випуску саме єврооблігацій.
Перші випуски були орієнтовані на багатих приватних інвесторів наконтиненті і швейцарських банків (Існує поширена точка зору, щопершими інвесторами єврооблігацій були бельгійські дантисти, які прагнулишляхом покупки цих єврооблігацій уникнути сплати податків, також диктаторирізних мастей. В даний час поняття "бельгійських дантистів" сталозагальним, під ним розуміють багатьох індивідуумів - інвесторівєврооблігацій).
Другий поштовх до розвитку ринку єврооблігацій дала війна у В'єтнамі івикликані нею обмеження. У лютому 1965 року президент Л. Джонсон оголосив пропрограму добровільних обмежень на вивіз капіталу (Voluntary Restraint
Program). Дочірні компанії американських ТНК заохочувалися до мобілізаціїкоштів на європейських ринках. У січні 1968 року кабінет Джонсона увівпрямі обмеження на інвестиції за межі США.
З цього моменту починається період бурхливого зростання ринку єврооблігацій іпоява необхідної інфраструктури. У 1968 році американський банк Morgan
Guaranty створює кліринговий центр з торгівлі єврооблігаціями Euroclear, в
1970 виникає його основний конкурент Cedel. У 1969 році найбільшіоператори на ринку єврооблігацій утворюють власну саморегулівнихорганізацію - Асоціацію міжнародних облігаційних дилерів (Associationof International Bond Dealers). У 90-х вона була перейменована в Асоціаціюучасників міжнародних фондових ринків (ISMA - International Securities
Markets Association).
Скасування обмежень на вивезення капіталу у 70-ті роки вже ніяк невідбилося на ринку єврооблігацій, він продовжував розвиватися прискоренимитемпами. Черговий поштовх його розвитку дав світової боргової криза початку
80-х років.
Відмова уряду Мексики (серпень 1982 р.), а слідом за ним
Бразилії, Аргентини та ряду інших країн виконувати умови міжнароднихпозик привів до світової боргової кризи, яка була подолана частковоза рахунок великих втрат кредиторів, частково за рахунок переоформленнязаборгованості у цінні папери (сек'юритизація боргів). Синдикований позикуяк метод залучення фінансових ресурсів на міжнародному ринку з тих пірвтратив значення, і його місце зайняв випуск єврооблігацій. У середині 1990-хроків на єврооблігації припадало близько 2/3 позичкових капіталів, отриманихна міжнародних ринках.
1. Види єврооблігацій
Загальна кількість обертаються на ринку евробумаг (включаючикороткострокові) перевищувало в 1995 році 40.000, а щоденний оборот торгівліперевищував 21 млрд. доларів.
Типова єврооблігація - представницькою цінний папір у формісертифіката з фіксованою процентною ставкою, за якою дохідвиплачується один раз шляхом пред'явлення купонів до оплати, або погашенняпроводиться в кінці терміну одноразовим платежем або протягомпевного терміну із фонду погашення. Разом з тим, з усіх ринків ціннихпаперів, ринок єврооблігацій відрізняється найбільшою різноманітністюінструментів. Тут можна зустріти найрізноманітніші за своєю конструкцієюцінні папери, деколи вельми екзотичні.
Відмінності за способом виплати доходу:
Облігації з фіксованою процентною ставкою - Fixed Rate Bond.
Облігації з нульовим купоном - Zero Coupon Bond.
Capital Growth Bond. Ціна розміщення дорівнює номіналу, а погашенняздійснюється за більш високою ціною. Наприклад, в 1985 році Deutsche Bank
Finance N.V. випустив облігації, які були погашені в 1985 році за ціною,рівною 287% від лицьової вартості.
Deep Discount Bond. Облігації з глибоким дисконтом, тобтопродається за ціною, значно нижче, ніж ціна погашення. Наприклад, всічні 1997 року Світовий банк розмістив облігації з нульовим купоном віталійських лірах з погашенням у лютому 2007 року за ціною 51,70% дономіналу, що дає прибутковість в 6,820% річних.
Облігації з плаваючою процентною ставкою - Floating Rate Note (FRN's).
Ці інструменти являють собою середньо-і довгострокові облігації ззмінною процентною ставкою, яка періодично коригується.
Відсоткова ставка оголошується на початку купонного періоду, як правило, цеквартал. Процентна ставка зазвичай фіксується у вигляді надбавку або спред доставкою LIBOR. Іноді в якості бази береться прибутковість по казначейськихвекселями (Treasure bills) США. Процентний дохід виплачується в кінцікожного процентного періоду. Як правило, це середньострокові інструменти,однак відомий випадок розміщення облігацій (нот) на 40 років (облігації зплаваючою процентною ставкою уряду Швеції 1984 з погашенням у
2024) або "вічні" облігації англійського банку National Westminster
Bank (NatWest's FRN's never mature). Наприклад, в 1996 році Китай здійсниввипуск столітньої облігації. Також збираються випустити подібні облігації
Малайзія, Таїланд, Південна Корея.
Відмінності за способом погашення:
Bond with Call Option - облігації з опціоном на покупку.
Емітент має право достроково погасити облігації в заздалегідьвстановлені моменти часу.
Bond with Put Option - облігації з опціоном на продаж.
Інвестор має право достроково пред'явити облігації до погашення в заздалегідьвстановлені проміжки часу
Restractable Bond (Bond with Put and Call Option) - облігації з опціонамина продаж і на купівлю
Облігація, яка має риси двох наведених вище, тобто облігація зправом дострокового погашення, які надаються як емітенту, так і інвестору.
Bullet Bond - облігації без права дострокового відкликання емітентом, що погашаютьсяповністю в момент закінчення терміну дії.
Sinking Fund Bond - облігація з фондом погашення.
Емітент робить регулярні відрахування на спеціальний рахунок дляпогашення свого боргу. На ринку єврооблігацій практикується погашення шляхомпокупки емітентом облігацій на відкритому ринку або погашення по доліпевних серій.
Відмінності у валюті позик:
Аж до початку 80-х років приблизно 80% емісій проводилося вдоларах США. В даний час долар США залишається найважливішою валютоюміжнародних облігацій, однак, його частка скоротилася до 1/3, ще третинуприпадає на позики в ієнах, марки і фунтах стерлінгів, решта --в основному на ЕКЮ, французькі франки, канадські і австралійські долари,італійські ліри та інші валюти.
По більшості єврооблігацій відсотки виплачуються раз на рік. Рідкозустрічаються єврооблігації з виплатою відсотків два рази на рік.
Щоквартальна виплата характерна лише для середньострокових облігацій зплаваючою процентною ставкою - FRN.
Відсоток виплачується шляхом відділення купонів і їх пересилання банку --платіжного агента. Зазвичай акції зберігаються в депозитарії, який і бере насебе функції з інкасації купонів для їх власників.
На ринку єврооблігацій широко поширені конвертовані облігації
(convertible bonds) та облігації з варрантів (warrant bonds). Вони дають правоконверсії облігації в акції емітента. Найбільші емітенти конвертованихоблігацій - японські корпорації, що випускають облігації в доларах зконвертацією в акції в ієнах. Облігації без конверсійних привілеїв носятьназву "звичайної" - straight bonds.
Із загальної суми міжнародних емісій в 1993 році 481 млрд. доларів,
373 млрд (майже 80%) припало на звичайні облігації, 22 млрд. - наконвертовані облігації і 67 млрд. - на облігації із плаваючою процентноюставкою. Останні користувалися особливою популярністю в першій половині 80-хроків в період високих темпів інфляції та коливань процентних ставок.
Приблизно ті ж пропорції зберігалися і в 1996-1997 роках.
Особливості оподаткування:
За єврооблігаціями відсотки виплачуються без вирахування податків навідсотки та дивіденди (withholding tax). Податок (уже як чисто прибутковийподаток) сплачується інвесторам за законодавством своєї країни. Однакмеханізм виплати доходів за єврооблігаціями такий, що дозволяє фізичнимособам досить просто йти від оподаткування.
Якщо ж місцеве законодавство передбачає утримання податку навідсотки, який платить позичальник, останній зобов'язаний довести величинупроцентних платежів до рівня, що забезпечує інвесторові процентний дохід,рівний номінальному купоном.
2. Обсяг ринку і вартість запозичення
Загальний обсяг довгострокового позикового капіталу, що залучається з-закордону, становив на початку 90-х років 450-650 млрд. доларів на рік, у 1994і в 1995 роках, відповідно, 865 і 975 млрд. доларів. За п'ятиріччяобсяг запозичень на зовнішньому ринку збільшився більш ніж удвічі!
У 90-ті роки в цілому світі на частку міжнародних облігаційних позик
(або міжнародних облігацій) припадає приблизно 70-75% всіх залученихззовні позичкових капіталів (решта 25-30% - кредити банків). Причому особливуроль відіграє ринок єврооблігацій - більше 60% всіх залучених ресурсів абопонад 80% всіх міжнародних позик, оформлених борговими ціннимипаперами.
При сукупному обсязі заборгованості по боргових цінних паперів,розміщеним на світових ринках, у розмірі 2454 млрд. доларів (1994 р.) начастку довгострокових інструментів (облігацій) припадало 2048 млрд.,середньострокових (Euro-medium-term-notes) 292 млрд. і короткострокових - 114млрд.
Одна з відмінностей єврооблігацій від єврокредитів полягає в тому, щопокупці облігацій не можуть втручатися у справи емітента. При укладанніугод євро-кредитної позики позичальник може взяти на себе зобов'язанняпідтримувати той чи інший норматив, наприклад, коефіцієнт "власнийкапітал/активи ", при цьому, якщо він порушить цей норматив, позичальник, навітьпри сучасній виплати відсотків, що виявляється в положенні невиконанняумов кредитної угоди (technical default). При випускуєврооблігацій інвестори не можуть втручатися у справи емітента. Невиконанняумов угоди по єврооблігаційними позиками виникає тільки у випадкуневиплати емітентом процентів або непогашення основної суми боргу.
Особливо швидке зростання ринку міжнародних облігацій відбувалося у 80-тіроки. Якщо ще в середині 70-х років обсяг емісій становив 5 млрд.доларів на рік, то вже в першій половині 80-х він перевалив за 100 --мільярдну позначку, до кінця 80-х перевалив за 200 млрд. доларів, а досередині 90-х наблизився до 500 млрд. доларів (брутто) (див. додаток 1).
Вартість запозичення на зовнішньому ринку залежить від загального станусвітової економіки і ринків капіталу в провідних фінансових центрах світу,перш за все США, а також рейтингу емітента. У січні - березні 1997 рокукупонна ставка за середньостроковими (3-5 років) облігаціях першокласнихпозичальників, які мають найвищий рейтинг, складала 6,25-6,35%, а прибутковість
(з урахуванням того, що облігації рідко розміщуються за номіналом) 6,3-6,4%. Утой самий період прибутковість по державних облігаціях США з тими жстроками погашення становила 6,00-6,26% річних.
Чим нижче рейтинг, тим вище процентна ставка та її прибутковість.
З позиції позичальника слід враховувати також витрати, які він несепри емісії і розміщення своїх боргових зобов'язань, основними з якихє винагорода професійним учасникам ринку (менеджерампозики, агентів з розміщення тощо). Його величина знову таки залежить відрейтингу емітента і коливається від 0,2 до 2,5% від вартості розміщенихцінних паперів. В останні ж роки у зв'язку з посиленням конкуренції на ринкуспостерігається зниження вартості винагороди, яка вже рідко перевищує
1%.
Крім того, сюди слід додати витрати рейтинговому агентству іплату за лістинг на фондовій біржі.
4. Учасники ринку єврооблігацій. КРЕДИТНИЙ РЕЙТИНГ
Єврооблігації випускаються великими, в основному, транснаціональнимикорпораціями, міжнародними організаціями (наприклад, Світовим банком) ідержавними органами для продажу інвесторам у всьому світі. При випускуоблігацій урядовими агентами або місцевими органами влади зазвичайпотрібні урядові гарантії.
Від половини до двох третіх усіх єврооблигаційних позик припадаєна корпорації, що залишилася частина - приблизно порівну на уряди,урядові органи та міжнародні організації.
Серед емітентів - муніципальних органів влади найбільшу активністьна ринку єврооблігацій проявляють уряду німецьких земель, провінцій
Канади і штатів Австралії. З останніх прикладів виходу муніципальнихорганів влади на ринок єврооблігацій - випуск середньострокових облігаціймістом Нью-Йорк в січні 1997 року на суму 300 млн. доларів.
У 90-і роки на ринок єврооблігацій вийшли уряди низки східно -європейських країн. Росії вдалося вперше розмістити власнієврооблігації (не рахуючи єврооблігацій Зовнішекономбанку СРСР) у листопаді 1996року.
Зазвичай емітенти, що виходять на ринок єврооблігацій, мають високийрейтинг. Корпорації з найвищим рейтингом (Triple A) мають можливість вийтина ринок євродоларові облігацій, встановивши процентну ставку на рівні,перевищує ставки по облігаціях уряду США лише на 25-55 базиснихпунктів. У той же час, відомі випадки розміщення позик емітентами з
Південної Америки (Бразилії) на 600 базисних пунктів вище відсоткової ставки зафедеральним облігацій США, тобто високий кредитний рейтинг не єабсолютно обов'язковою умовою розміщення позики. Більш високий рейтингпросто дозволяє здешевити позику, встановивши більш низьку процентну ставку.
Основними операторами на ринку єврооблігацій виступають найбільшібанки та компанії з цінних паперів.
Спочатку ринок єврооблігацій був ринком нерегульованих.
Необхідність вироблення правил гри призвела до створення ISMA і пов'язаної знею групи Міжнародної асоціації первинних дилерів (International
Primary Market Association). На початку 90-х років в ISMA налічувалося 866членів, у тому числі 166 з Великобританії, 138 - із Швейцарії, 57 - з
Німеччини, 60 - з Люксембургу. Штаб-квартира ISMA знаходиться у Швейцарії,проте, більшість робіт проводиться в Лондоні, де розташованийсекретаріат.
ISMA надає всім зацікавленим особам інформацію по ринкахевробумаг, а також проводить освітні семінари з видачею дипломів дляроботи на міжнародних фондових ринках.
Оскільки основним центром торгівлі єврооблігаціями був і залишається
Лондон, діяльність ISMA в основному здійснюється в Сіті. Згіднозаконодавству Великобританії, ISMA, з одного боку, має статусспеціальної біржі, а з іншого, визнається Радою з цінних паперів таф'ючерсах (SFA) міжнародної саморегулівної організацією, у віданніякій знаходиться ринок евробумаг.
Професійні учасники ринку евробумаг, що діють у Лондоні,зобов'язані відповідати всім вимогам регулюючих органів цієї країни,в першу чергу Управління з цінних паперів та інвестицій SIB -
Securities and Investment Board і Ради з цінних паперів та ф'ючерсів SFA
- Securities and Futures Authority.
Для виходу на ринок, саме головне - отримати рейтинг. Основнимирейтинговими агентствами, чий результат є загальновизнаним длякредиторів, є Moody's, Standart & Poor's і The Fitch IBCA.
Розглянемо процес кредитування Moody's.
По суті, рейтинг є думка про здатність іюридичної обов'язки емітента проводити своєчасні виплати поосновної частини і відсотками з цінних паперів боргового характеру.
До цієї групи фінансових інструментів входять облігації, некомерційніпапери (незабезпечені цінні папери) і привілейовані акції.
Призначення рейтингу - ранжувати в рамках єдиної послідовноїсистеми відносні рівні ризику боргових зобов'язань та їх емітентів.
Таким чином, мова йде про аналіз можливості емітента отримуватидостатні доходи в майбутньому. Беручи до уваги, що термін життядовгострокових облігацій становить більше 15 років, можна отриматиуявлення про рівень і специфіку подібного аналізу.
Процес рейтингування проходить шість послідовних стадій.
1. Аналіз.
2. Попередня зустріч.
3. Зустріч з керівництвом.
4. Прийняття рейтингового рішення.
5. Повідомлення рейтингу.
6. Моніторинг рейтингу.
За формою рейтинг є рейтинг, який містить від одного дотрьох внутрішніх символів. Для різних типів фінансових інструментівіснує своя система позначення. Фахівцям у галузі фінансів добревідома система рейтингування довгострокових облігацій. Символи Ааа (цінніпапери мінімального ризику) і С (найбільш ризиковані облігації) сталисинонімічні висловом "від А до Я" у світі фінансів.
Рейтинги за рівнем ризику поділяються на два розряди --інвестиційні та спекулятивні. Уряди деяких країн використовуютьградацію рейтингів у процесі регулювання фінансового ринку. Зокрема, в
США підприємствам, які залучають кошти приватних осіб, забороненоінвестувати в цінні папери спекулятивного розряду.
В даний час в світі налічується кілька кредитних агентств,заслужили великий авторитет серед інвесторів (див. додаток 2):
1. ASPAC Australian Ratings
2. Canadian Bond Rating Service
3. Dominion Bond Rating Service Limited (DBRS Ltd.)
4. Duff & Phelps Credit Rating Company
5. Об'єдналися The Fitch Investor's Service і IBCA Banking Analysis
(стало The Fitch-IBCA)
6. Japan Bond Research Institute
7. Japan Credit Rating Agency Limited (JCR Ltd.)
8. McCarthy Crisanti & Maffei
9. Moody's Investor's Service
10. Nippon Investor Service
11. Standart & Poor's (S & P)
5. Методи емісії і типова схема позики
Відкрита передплата (Public Issue, Offer for subscription). Відкритапідписка серед необмеженого кола інвесторів здійснюється черезсиндикат андеррайтерів, званих на ринку єврооблігацій, менеджерамипозики. Керівник синдикату - так званий провідний менеджер, або топ -менеджер.
Розміщення проводиться через широку групу фінансових установбагатьом інвесторам у різних країнах світу. Такі випуски майже завждимають лістинг на біржі.
Сертифікати цінних паперів виготовляються відповідно до правилвідповідної біржі.
Приватне розміщення (Private placement). Якщо позика націлений наневелику групу інвесторів, він може бути кваліфікований як приватнерозміщення. У його здійсненні може взяти участь лише один менеджер іодин інвестор. Облігації, що розміщуються невеликим числом банків іпридбані деякими, переважно інституційними інвесторами.
Зазвичай такі облігації не мають лістингу на фондовій біржі.
Механізм підписки полягає в наступному: єврооблігації зазвичайрозміщуються шляхом підписки на них групи фінансових установ - менеджерівпозики. Емітент робить вибір одного або кількох провідних менеджерів, якіносять назву лід-менеджерів. Лід-менеджер підбере менеджерів позики. Лід -менеджер від імені інших менеджерів погоджує умови випуску земітентом і в разі потреби допомагає емітенту у підготовці проспектуемісії.
Професійні учасники ринку, що виступають в ролі менеджерів,об'єднані в Міжнародну Асоціацію учасників первинного ринку -
International Primary Markets Association. Члени асоціації розробилизвід правил, що стосуються технології розміщення цінних паперів на міжнародномуринку, а також стандартні форми документів (угоди, які укладаютьсяменеджерами між собою, між менеджерами та емітентом, стандартні умовинепереборної сили, форс-мажор і т.д.).
Якщо члени емісійного синдикату є членами IPMA, за замовчуваннямпередбачається, що вони діють відповідно до правил асоціації.
У минулому, крім менеджерів позики, формувалася також групаандеррайтерів і група продажу або агентів з розміщення. На даниймомент менеджери зазвичай беруть на себе функції та андеррайтерів, і агентів зрозміщення. Іншими словами, зараз менеджер - це і андеррайтер, і агент зрозміщення. Андеррайтинг, як правило, здійснюють на умовах, прияких, якщо один з членів синдикату виявляється не в змозі виконатисвої зобов'язання, вони приймаються іншими членами пропорційно їхчастці (joint and several basis).
Крім зазначених учасників у схемі організації єврооблігаційногопозики є також основний платіжний агент (principal paying agent) іпіклувальник або довірена особа (trustee).
Платіжний агент - банк, уповноважений емітентом виплачувати відсоткивласникам облігацій і проводити їх погашення після отримання грошей відемітента. Коли схема позики передбачає наявність фіскального агента, то цета ж особа, що і платіжний агент.
Попечитель або довірена особа позики діє в інтересах і від іменіінвесторів за будь-яких було порушено умови позики емітентом. Якщо схема позикиприпускає наявність піклувальника, обов'язково призначається основний платіжнийагент, який діє від імені емітента облігацій.
Трьома основними датами при традиційному розміщення єврооблігаційє - оголошення про випуск єврооблігацій, підписання остаточнихумов (початок розміщення) і день закінчення розміщення.
Приблизно за два тижні до оголошення про випуск лід-менеджер і позичальникзустрічаються для попереднього обговорення умов випуску (термін, величинакупонною ставки, обсяг емісії, ціна розміщення). У традиційній схемі ціумови залишаються попередніми до початку розміщення. Призначаєтьсяфіскальний агент і піклувальник, а також, при отриманні лістингу, і агент злістингу. Розпочинається підготовка різних документів, які підписуютьсяміж членами синдикату і позичальником, а також самими членами синдикату.
Починається також робота над проспектом емісії. Проспект містить описемітента, а також попередні умови емісії.
Лід-менеджер складає список потенційних членів синдикату,які зможуть виступити як андеррайтерів або агентів зрозміщення. У день оголошення про початок розміщення з'являється офіційнеповідомлення у пресі, і розсилаються запрошення іншим банкам взяти участьу розміщенні. Потенційним учасникам дається приблизно 7-10 днів на те,щоб дати відповідь. Потенційним андеррайтерам та агентам з розміщеннярозсилаються копія проспекту, графік процедури емісії та відповіднідокументи, які вони зобов'язані підписати для того, щоб взяти участь урозміщення. Якщо позичальник погано відомий, в цей період він приймає кроки порекламі, так звані "роуд-шоу" (road show) у провідних світових фінансовихцентрах світу, тобто проводить кампанію з розповсюдження інформації про себесеред потенційних інвесторів.
Тим часом?? лід-менеджер веде книгу заявок синдикату, якадозволяє визначити попит на дані облігації. Коли стає зрозуміла загальнаживопис, лід-менеджер починає попередній розподіл цінних паперівміж членами синдикату (по мірі надходження договорів на участь усиндикаті). Агенти з розміщення мають право повернути назад менеджерунепродану частина облігацій, у той час як андеррайтери зобов'язані купити всенепродані облігації за заздалегідь обумовленою ціною.
Менеджери визначають остаточну ціну розміщення з емітентом,причому за умовами угоди, цінові умови можуть підлягати або непідлягати погодженням з андеррайтером. Крім того, менеджери позики можутьсамостійно приймати рішення про те, скільки облігацій виділити кожномуконкретному андеррайтеру або агенту з розміщення.
Наприкінці періоду передплати менеджери та емітент визначають остаточніцінові умови. Як правило, андеррайтери мають у своєму розпорядженні одиндень, щоб прийняти або не прийняти ці умови (якщо в них є таке правоза умовами угоди). Після цього облігації офіційно пропонуються допродажу. Емітент і лід-менеджер підписують угоду. До цього часусиндикат фактично купив облігації в емітента за фіксованою ціною, алепри цьому емітент не отримає грошей до настання дня завершення розміщення.
Друкується остаточний проспект і лід-менеджер сповіщає андеррайтерів іагентів з розміщення про те, скільки цінних паперів виділяються кожному зних.
Наприкінці стабілізаційного періоду (розповсюдження облігацій), тобто вдень завершення розміщення члени синдикату перераховують гроші за придбаніними облігації на спеціальний банківський рахунок, відкритий лід-менеджером.
Кінцеві інвестори при цьому одержують документи, що підтверджують їх правовласності на облігації (хоча це ще не самі сертифікати облігацій).
Позичальник отримує гроші відповідно до умов угоди, а самсиндикат розформовується. У фінансовій пресі з'являється повідомлення (такзване tomb-stone) про завершення розміщення.
Бажаючі можуть отримати окремі сертифікати облігацій. Якщо лід -менеджерами виступають американські банки, сертифікати видаються не раніше 90днів після завершення розміщення.
У сучасних умовах стандартом при розміщенні стала так звана
"куплена угода". При такому розміщенні лід-менеджер купує всі цінніпапери в емітента на раніше встановлених умовах (обсяг, купонна ставка,ціна розміщення) до оголошення про випуск. Подібна практика виникла взв'язку зі збільшенням фінансової потужності банків, що займаються розміщеннямєврооблігацій і посиленням конкуренції між ними. У боротьбі за емітентабанки відразу пропонують всі послуги і ціну за них.
Перша "куплена угода" була проведена Credit Suisse First Boston вквітні 1980 року, коли цей інвестиційний банк купив весь випускоблігацій корпорації General Motors Acceptance Corporation на суму $ 100млн. Тільки після цього CSFB організував синдикат.
Подібна схема розміщення означає зменшення ролі андеррайтерів і
