I. В В Е Д Е Н Н Я

Теорії міжнародного руху капіталу в західнійекономічній літературі приділено достатньо багато уваги.
Починаючи з 60-х років з'явилися роботи про економіку країн,що приймають капітал. У цей період на політичній карті ввнаслідок бурхливого національно-визвольного руху виникловелика кількість незалежних держав, що розвиваються. Внаслідокцього процесу в міжнародних потоках переміщення капіталунамітилася тенденція його руху з розвинених країн ущо розвиваються.

Видатні західні економісти С. Коваль, Г. Хабернер, Г. Майєр іін у своїх працях доводять, що планування економічногозростання в країнах, що розвиваються немислимо в сучасних умовахбез можливості допуску іноземного капіталу в економіку країни.
Ці автори розвивають думку про те, що сприятливий впливінокапітала на розвивається господарство буде позитивнопозначатися в усіх випадках незалежно від того, в якій формі вінвторгається в національну економіку: - у формі приватних прямихінвестицій та кредитів, у вигляді державних інвестицій такредитів, або в будь-якій іншій формі.

У кожному випадку знаходяться аргументи, які виправдовують ірекомендують іноземний капітал як найбільшефективний засіб для досягнення національного процвітання.
Прямі приватні інвестиції у промисловість, на їхнютвердженням, не тільки приносять країнам, що розвиваються чистийприріст національного багатства, а й тягнуть за собою припливіноземних фахівців, які сприяють підйомутехнічного та культурного рівня країни, полегшують можливістьпідготовки кваліфікованих кадрів, поширенню найбільшсучасних технологічних методів. Державнікапіталовкладення в транспорт, зв'язок. комунальне господарстворозглядається як один з найсильніших стимулів, що заохочуютьнаціональну діяльність.

Справді, з одного боку, інокапітал, залучений унаціональну економіку і який використовується ефективно, надаєпозитивний вплив на економічне зростання, допомагає подолативідсталість, інтегрірроваться у світову економіку. З іншогобоку, залучення інокапітала накладає певнізобов'язання, створює різноманітні форми залежності країни --позичальника від кредитора, викликає різке зростання зовнішнього боргу. Такимчином, для національної економіки інокапітал може матинеоднозначні наслідки.

У зв'язку з цим ставиться питання про розширення перш за всетехнічної допомоги, спрямованої на поглиблення використаннявласних ресурсів, підвищення кваліфікації національних кадрів,а вже потім про залучення інвестицій у вигляді кредитів. Іншимисловами, спочатку необхідно навчитися ефективно використовуватисвої фінанси, а потім приймати іноземний капітал у своюекономіку.

На сучасному етапі для Росії теоретичне осмисленнявченими питань прийняття інокапітала в його різних формах,ефективного його використання, появи фінансової залежності,є актуальними та важливими.

Сьогодні россійская економіка справді потребуєприпливу іноземного капіталу. Це викликано практично повноюприпиненням фінансування з коштів держбюджету, відсутністюкоштів у підприємств у зв'язку з переходом до ринкової економіки,розвитком загальної економічної кризи і спадом виробництва,великим зносом установленого на підприємствах обладнання танизкою інших причин.

В даний час в Росії перспективи для інвесторівдуже багатообіцяючі, щоб їх ігнорувати. У сумарному ВВПвсіх нових ринків частка Росії понад 25%. Причому цеприродний народжуваний ринок, де є своя космічнапрограма, інфраструктура, і реальні можливості для їїреалізації. За найскромнішими розрахунками, у Росії більше природнихресурсів (10,2 трлн. дол), ніж у Бразилії (3,3 трлн. дол),
Південної Африки (1,1 трлн.), Китаю (0,6 трлн.) Та Індії
(0,4 трлн.), Разом узятих.

Багато зміни відбулися в Росії за останні 2-3 роки.
Понад 100 тис. підприємств приватизовано, стали приватними абозмішаними. 80% ВВП виробляється ними. Оптові і роздрібні цінизвільнені. Працює валютний ринок. Великі можливості длязростання є не лише у ПЕК, але також в телекомунікаціях,гірничодобувної, металургійної, електротехнічної,целюлозно-паперовій та інших галузях.

Незважаючи на це, питома вага Росії в міжнароднихінвестиції в народжуються ринки становить усього 0,5%.
Решта 99,5% припадає Мексику, Бразилію, Аргентину,
Туреччини, Чилі, інші розвиваються, і нові індустріальнікраїни.

В економіці в даний час спостерігаються деякі ознакистабільності та зростання виробництва в ряді галузей. Схоже,що падіння досягло нижчої точки і можна очікувати пожвавлення вокремих секторах. Прогнозується збільшення ВВП на 2-2,5% у
1996 р. і в середньому на 5% в 1997 - 1999 рр..

Після трьох з гаком років реформ нинішній рівенькапіталовкладень Заходу до Росії досить розумний. За першепівріччя 1995 році обсяг оцінювався в 700 млн. доларів, щобільше ніж у 1991 р., - 600 млн. дол Звичайно, це ще несправжні гроші, але вже серйозний внесок людськогокапіталу. Зараз 95% основних західних концернів і банків маютьпредставництва в Москві. Провідні світові юридичні фірмив російській столиці теж не голодують. Ні безробітних і середзарубіжних консультантів у Росії з податків, інвестицій, ринку.
Вони створюють хороші передумови для інвестиційної експансії вмайбутньому.

Це майбутнє готують і понад 200 міжнародних фінансовихінститутів, вже інвестують в Росії. У 1995 р.найбільшими з них (за обсягом ресурсів) стали ЮС-Рашаінвестмент Фанд (440 млн. дол), Ферст Раша-НІС ріджінал Фанд
(180 млн. дол), Пейн Уеббер Раша партнерс Фанд (155 млн.),
Пайоніер інвестмент (100 млн.), Темплтон Раша Фанд (80 млн.),
Фремлінгтон рашн інвестмент Фанд (66 млн.), Істерн нечурелрісорсіз Фанд (50 млн.), інші (75 млн.). Створюються фонди:
Ей-Ай-Джі/Бі-І-Ей (300 млн. дол), Нью Сенчури (200 млн.).
Разом: загальна потужність наближається до 1,7 млрд. дол

Західні інвестори переконалися: в Росії швидко розуміють їхтруднощі і оперативно ліквідують виникають перешкоди.
Особливо потрібно відзначити новий Цивільний кодекс, де в ст.105вперше після 1917 р. вводиться поняття необмеженоївідповідальності.

Відсутність в даний час ринкової конкуренції з бокунаціональних підприємців, дешева робоча сила, місткий ринокдешевої сировини і всепоглинаючий ринок споживання, і, самеголовне, високий відсоток прибутку, у багато разів перевищує середнюприбуток у країнах зі зрілою ринковою економікою, роблятьвітчизняну економіку привабливою для іноземнихпідприємців.

Але не дивлячись на успіхи в економіці та її привабливість,іноземні інвестори з невеликим ентузіазмом вкладають своїкапітали в російські підприємства. Їх небажання пояснюється цілимкомплексом проблем:
- нестабільність економічної та політичної ситуацій;
- недосконале і суперечливе законодавство;
- неясність у визначенні прав власності;
- відсутність реальних пільг і привілеїв для іноземногокапіталу;
- неконвертованість рубля, нестабільність рубльового простору;
- непередбачуваність змін у податковій системі.

Російським керівникам знову і знову нагадують: якщоподатки високі, іноінвестори швидко залишають країну. На недавніхпереговорах у Лондоні представнику нашого Мінфіну прямозаявили: ми не проти того, щоб ви міняли фіскальнийоподаткування. Але будь ласка, робіть це до початку фінансовоїроку, а не в середині його. Інакше "летять" всі складенібюджети, виробничі плани. Доходить до абсурду: нерідкозарубіжним вкладникам капіталу в російський ПЕК вигіднішезалишати нафту в надрах, ніж викачувати, - настільки важкимвиявляється податковий тягар.

Всі ці труднощі можна подолати по закінченню нехайтривалого, але обмеженого періоду часу, в той часяк вигоди, які можливі від включення капіталів в Російськийекономіку, не обмежені ні часом, ні розмірами ринку.

II. ПРОБЛЕМИ ЗАЛУЧЕННЯ ІНОЗЕМНОГО

КАПІТАЛУ В РОССИЮ

1. Участь іноземного капіталу в процесі приватизації в Росії

З самого початку приватизації у Росії передбачаласяможливість участі в цьому процесі інокапітала, перш за всечерез відсутність коштів у вітчизняних власників. При цьомупередбачалося встановити однаковий правовий режим дляіноземних та вітчизняних інвесторів. Проте насправдіправа іноземних суб'єктів були обмежені, в результаті чого їхучасть у приватизації досить незначно. Наприклад, під
Володимирській області одне чисто іноземне підприємство і двіпідприємства з іноінвестіціямі, причому участь в інвестиційнихторгах з придбання акцій приватизованих підприємств.
Недостатня зацікавленість іноземних інвесторівпояснюється тим, що механізм приватизації погано узгоджений зрядом нормативних документів Держмайна Росії за процедуроюпридбання іноземцями приватизованих підприємств.

Труднощі участі іноземних інвесторів можна показати наконкретному прикладі. У серпні 1993 р. у Володимирській областізгорів цех акціонерного підприємства "Мещералес ', у якого 44%акцій ще не були продані Фондом майна. Дирекція підприємствазвернулася до італійській фірмі "Інтертранспортс центр С.п.А." зпропозицією відновити там цех із впровадженням нових технологій вобмін на придбання нереалізованих акцій. Але для здійсненняцієї угоди італійській фірмі потрібно перш за все згодумісцевих органів влади на продаж їй 44% акцій. Крім того,обласний фонд майна зажадав від іноземного інвесторависновок міжнародного аудиту про спроможність італійськоїфірми (хоча всі необхідні документи, що підтверджують її статус.були представлені), дозвіл Міністерства Фінансів РФ напридбання приватизаційних чеків, і ще п'ять вимог. Всіце змусило італійську фірму відмовитися від участі в торгах ішукати інші, менш легітимні, але цілком нормальні з точкизору здорового глузду шляхи участі у приватизації. У результатівказаний пакет акцій на прохання іноземного інвестора бувпридбаний російської посередницької організацією під йогофінансові гарантії. Це дозволило інвестору уникнути зайвихформальностей і невиправданих платежів і до задоволення всіхзацікавлених сторін швидко вирішити проблеми, що виникли поучасті іноземного капіталу у відновлення цеху.

Після виконання інвестиційної програми італійськоїфірмою "Мещералес" стала називатися "Інтермещералес" і прийняларішення про збільшення розміру статутного капіталу. Здавалося б,операція проста і не вимагає особливих витрат і зусиль інвестора.
Але на ділі вийшло не так. Для офіційних реєстрацій всіхзмін до Статуту "Інтермещералес" та отримання прав набезмитне ввезення технологічного обладнання в рахунок статутногокапіталу, знадобилося 19 видів різних документів. Документине розглядаються паралельно, а тільки послідовно, щозатягує процедуру на три-п'ять місяців. Таказаформалізованность перешкоджає розширенню участі іноземнихінвесторів в економічній діяльності.

Але не дивлячись на проблеми, пов'язані з приватизацією,іноземні інвестори з пильною увагою стежать заперипетіями приватизації, всіма її падіннями та злетами. Доосені 1994 р. ринок цінних паперів в Росії був на великомупідйомі. У Держкоммайна милувалися на нові фондові піки,будували подальші плани роздержавлення і акціонування,розраховуючи пустити в продаж акції і держпакетів акцій,закріплених у держвласності в нафтових та інших галузях.
Саме під впливом цієї ейфорії виникла впевненість, що можнаперерахувати до бюджету 9 трлн. руб. від приватизації.

Планів було багато. Їм не судилося збутися. Наприкінці осеніфондовий ринок несподівано звалився. І не зумів піднятися навіть натретину від колишніх показників до червня 1995 Важка стагнаціязапанувала в першому півріччі. Воно було витрачено на те, щобхоч би встояти на ногах, підготуватися до кращих часів.
Спробам ГКІ наблизити їх заважав парламент, який виступаврізко проти реалізації цінних паперів нафтових АТ.

То була не єдина причина невдач в прогнозах. УНаприкінці 1994 р. всі міжнародні нові ринки потряс найпотужнішийнепередбачений криза у фінансовому секторі Мексики. Виявиласявтягнутою і Росія. Налякані мексиканськими подіямизарубіжні інвестори не тільки не пішли в російську економіку.
Вони почали масово скидати "вебовкі",
"єврооблігації", інші папери Мінфіну. Страхов додав також
"фактор Полеванова", який вимагав націоналізувати (іпідтриманого в парламенті) ряд приватизованих галузей, щотут же викликало скидання, але вже акцій багатьох російських АТ. Чи недодала оптимізму війна в Чечні, що викликала сумніви вздатності російської влади відповідати за своїми зобов'язаннями.

Проте "план 9 трлн." залишався, і ГКІ треба було терміновощо - щось зробити для його виконання. У травні 1995 р. вийшов указпрезидента, який зажадав від уряду різко скоротитидержчастку в змішаних АТ, щоб стало можливим продати на ринкубільше акцій, ніж передбачалось раніше.

Радикально була знижена викупна ціна на землю, зайнятупідприємствами. До травня вона в 200 разів перевищувала річний земельнийподаток. У виробництв просто не було таких коштів. Президентськимуказом ціну зменшили до 10-кратної. Процес викупу діляноквідразу пішов дуже інтенсивно. Близько 1,5 тис. підприємств стализемлевласниками. Особливо малі й середні. Великим важчемобілізувати необхідну суму. Тобто вдалося добитися того,чого не зуміли в 1992-1994 рр.. Правда, і сьогодні припадаєдолати запеклий опір в Держдумі, де готується
Земельний кодекс, прямо забороняє купівлю-продаж землі.

На додаток до цих двох джерел надходжень відприватизації у федеральний бюджет Держкоммайна зумів у квітнізібрати з регіонів їх плани-графіки продажу акцій, узгодити ізатвердити з усіма областями України. Мова йде про приблизно 6тис. підприємств, 80% з яких вже продані.

На відміну від реалізації землі під виробництвами, якууказ запустив негайно, для розкріплення держпакетівбула потрібна спеціальна постанова уряду.
Категорично проти виступали ряд галузевих комітетів івідомств. Процес йшов дуже важко і замість липня завершився лишеу вересні.

Кошти від продажу землі залишаються в основному в місцевихбюджетах, що зменшило надходження у федеральну скарбницю. Усерпні ситуація стала просто критичною для ГКІ:запланованих доходів від приватизації не набиралося. Ні відреалізації ділянок, ні 6 тис. підприємств, ні державною часткою в АТ.

У серпні почався деякий підйом на ринку цінних паперів,який швидко згас через повну непередбачуваності результатівпарламентських виборів. Щоб переломити ситуацію, в ГКІ повернулисядо ідеї консорціуму комерційних банків, що запропонували в березніпрокредитувати уряд під заставу акцій. Схема тепервидозмінилася (що відбилося в указі президента від 31.08.95. пророзкріплення та продажу цінних паперів). Сформувався новий попитінвесторів, у тому числі іноземних, якого раніше не було.
Якщо в учасника немає конкретної кредитної схеми, він вибуває згри. Зберігаються й інші обмеження. За ст.9 Закону проприватизації заборонено брати участь у торгах юридичнимособам, де державна частка понад 25%. Сильно лімітований доступ нааукціони по заставі самих емітентів, чиї акції виставляються натендер. Купити можна не більше 10% і тримати їх дозволено недовше одного року.

Інший проект Держкоммайна полягає у відборі 136ефективних АТ, чиї акції ГКІ має намір продавати під своїмжорстким контролем, не довіряючи регіонах. Це ряд лісовиххолдингів, які користуються попитом у великих інвесторів, нафтовихкомпаній (існуючих і знову створюваних), транспортних (уЗокрема, річкових) підприємств. Графіки реалізації вжеопубліковані.

Третій план Держкоммайна: спільно з Російським центромприватизації організувати продаж 49% акцій Связьинвест. Післяпереговорів з великими банками та фінансовими компаніямивиявилося, однак, що відразу реалізувати такий великий пакетнереально. Вирішено в 1995 р. зупинитися на 25%, а в 1996 р.розмістити 24%. За правилами Світового банку був проведений тендер.
Переміг консорціум, який очолює банк "Ротшильд енд
Санс "вже заключівшій з ГКІ контракт і приступив до роботи.
Перший віце-прем'єр А. Чубайс зустрічався з іншими стратегічнимиінвесторами, готовими придбати другу частину пакета.

Почалися аукціони по заставі. Планується виставити на нихакції ще ряду підприємств - ЮКОСа, Сибнефти, Братського ЛПК іін У результаті всіх цих програм ГКІ сподівається виконати завдання поприватизації. Від продажу землі і регіональних аукціонів зібрати вфедеральний бюджет 500-700 млрд. руб. Від реалізації 136підприємств - 1-1,5 трлн. руб. Від схеми по заставі - 2-3 трлн.руб. Від продажу паперів Связьинвест - 1,5 трлн. руб. Тобто
Держкоммайна виходить на виконання урядового завдання.

У 1996 р. закінчуються терміни закріплення держпакетів багатьох
АТ. В т.р. ЮКОСа, Лукойлу, Сургутнафтогазу, що теж дає шанс наотримання коштів у федеральний бюджет. Передбачається повнаприватизація фінансових інститутів з великою часткою в статутнихкапіталах - Ощадбанку, Зовнішторгбанку, совзагранбанков,
Ингосстраха, Росгосстраха та ін Їх папери плануєтьсяреалізовувати за індивідуальними схемами для формування кращогопопиту. ГКІ має намір і далі займатися адміністративнимпробивання нових ефективних варіантів підготовки підприємств доприватизації, продажу їх акцій. На 1996 р. заплановані 11трлн. руб., що з урахуванням дефлятора зберігає колишнє завдання в 9трлн. руб. Реалізовуваність цих планів вирішується зараз. Всі чекають,чи отримає Держкоммайна намічені суми.

2. Законодавчо-правові норми про іноземні інвестиції в Росії

Основні проблеми перехідного етапу нашої економікипов'язані з відсутністю достатньо зрозумілих, коректних,стабільних "правил гри", тобто законодавчої бази, що регулюєінвестиційну діяльність. Основу національногозаконодавства про іноінвестіціях складають правові гарантії,безпосередньо впливають на міжнародний інвестиційний процес.
Мета таких гарантій - забезпечення взаємних інтересів приймаютькраїн та іноземних інвесторів. Іншими словами, іноземнаприватна власність - інвестиції - як би прирівнюються поправовому положенню до приватної власності вітчизнянихінвесторів.

Однак, для взаємовигідних відносин це недостатньо. Аджеіноінвесторам доводиться нести додаткові витрати натранспорт, зв'язок та багато іншого. Тому національнезаконодавство приймаючих країн передбачають наданняіноземним інвесторам пільг і привілеїв (у відношенніоподаткування, митних пошдін, та інші)

В даний час основним законодавчим актом,що регулює діяльність з іноземного інвестування,є Закон РФ від 4 липня 1991 року "Про іноземні інвестиціїв РРФСР ". Стаття 6 Закону зазначає, що іноземні інвестиціїна території РФ користуються повною правовим захистом, а стаття 7декларує гарантії від примусових вилучень. Відповідно до закону,іноземні інвестиції не підлягають націоналізації, реквізиції абоконфіскації крім як у виняткових, передбаченихзаконодавством випадках. При цьому іноземні інвестори маютьправо на відшкодування збитків що виникають. Податки інвестори платятьвідповідно до законів РФ.

Передбачені деякі пільги спільним підприємствам зіноземними інвестиціями - право без ліцензії експортуватипродукцію і імпортувати товари для власних потреб, залишативалютну виручку повністю в своєму розпорядженні.

До недавнього часу велика проблема була пов'язана зстягненням митних зборів і податків з іноземних фірм, якіпрактично не мали жодних переваг перед російськимиінвесторами. Тому зарубіжні партнери змушені були зменшуватирозміри своїх інвестиційних програм на величину стягуютьсямит та податків. Але 25 січня підписано Указ Президента РФ "Прододаткові заходи із залучення іноземних інвестицій вгалузі матеріального виробництва РФ "Як такі заходивстановлено зниження в 2 рази митних зборів на ввезенняіноземних товарів, якщо їх ввозять іноземні компаніїє засновниками підприємств з виробництва аналогічнихтоварів і здійснюють прямі капіталовкладення в галузіматеріального виробництва РФ. Теж відноситься до оподаткуваннякомпаній з часткою іноземного капіталу більше 30% (або не менше 10млн $), воно прирівняне фактично до оподаткування малихпідприємств; інвестори звільнені від митних зборів, ПДВ іакцизів при постачанні обладнання для діючих підприємств іпри внеску їх у статутний капітал.

Але все одно, законодавча база, яка регулюєіноінвестіціі, не доопрацьована. Так, всі бізнесмени світу ведуть своєсправу на основі законів, у нас же їм доводиться керуватисяуказами, розпорядженнями, постановами та іншими нормативнимидокументами, які постійно змінюються, доповнюються, уточнюються,роз'яснюються, що ускладнює реалізацію будь-яких економічнихпрограм.

3. Психологічна проблема залучення інокапітала

Слід враховувати ще одну проблему, пов'язану швидше зпсихологічними, ніж економічними факторами, що заважаютьзалучення капіталу. Це психологічний розбіжністьможливостей інвестора та замовника, яке криється в різнійїх моральної організації, різному сприйнятті господарськихпроцесів і уявлення про них. Розумова неорганізованістьпредставників російського малого та середнього бізнесу проявляєтьсяв безсистемності господарського мислення, маловаріантностіуявлень про розвиток господарських подій,безвідповідальності і пасивності. Все це не відповідаєпсихологічному поведінки зарубіжних інвесторів, їх постійноїнаціленості на системне вирішення господарських завдань, вміннюдиференціювати економічні процеси за значимістю і т.д.
Розбіжність менталітетів і рівнів економічної культуриросійських і зарубіжних інвесторів перешкоджає реалізації низкиінвестиційних програм.

Великим бар'єром реалізації інвестиційних програм єпрояв утриманства в різних формах. Іноземні іросійські партнери по-різному розуміють роль і значенняінвестиційного бізнесу. Одні - як спосіб заробити трудовігроші, інші - як дармову можливість їх витрачати. Російськізамовники нерідко пропонують для інвестування випадкові ібезперспективні проекти, прагнуть перш за все залатативласні виробничі та фінансові дірки за рахунок закордоннихкоштів. Зарубіжні ж інвестори скрупульозно розробляють своїбізнес-плани для сфер приміщення своїх капіталів, ретельнопідраховують економічну ефективність капітальних вкладень ішукають шляхи скорочення термінів їх окупності.

Таким чином, ця проблема полягає в розбіжності цілейта нерозуміння інвестиційних програм іноземних інвесторівросійськими, а російських інвесторів - іноземними, їх різнимименталітетами.

4. Перебудова фондового ринку.

Одна з умов інвестицій у Росії (перш за всезарубіжних) - зрозуміла і працююча структура фондового ринку,жорсткі правила гри для його учасників. У липні Росія булаприйнята в міжнародну асоціацію з регулювання ринку ціннихпаперів (РЦБ). Досить активна Федеральна комісія з ціннихпаперів і бірж, яка виробляє стандарти, створює іпідтримує інфраструктуру фондової торгівлі. У цьому її головневідміну від західних, де подібні комісії обмежуються лишеконтролем за дотриманням відповідного законодавства.

При комісії засновано експертна рада. Налагодженовзаємодія з саморегульованими організаціями РЦП врегіонах і Центрі. Перш за все з Професійною асоціацієюучасників фондового ринку (ПАУ-ФОР) та ін Мета: об'єднатизусилля держави, комерційних структур, банків, фінансовихкомпаній та інвестиційних фондів в розвитку РЦБ, розробцінеобхідної нормативної бази.

Багато чого вже зроблено. Розробляється закон про цінні папери,що може бути прийнятий до кінця 1995 р., про акціонернітовариства (пройшов перше читання в Держдумі), акти зрегулювання інвестиційних ризиків. Необхідно затвердитистандарти і правила ліцензування для реєстраторів,перерегістраторов, інвесторів, фондової торгівлі (в першучергу твердих котирувань). Планується прийняти нові документипо проспектах емісії (наближені до західних вимогам,щоб іноінвестори могли краще орієнтуватися). Ввести жорсткісанкції проти АТ, що порушують права акціонерів. Всього в ціломусхвалені 13 з 16 підготовлених нормативних актів.

У липні в Росії був прийнятий указ про створення пайових фондів,що дозволить, як сподіваються в ФКЦП, залучити до інвестицій НЕтільки зарубіжний, але і російський капітал, заощадження населення.
Сьогодні у нього на руках близько 20 млрд. дол і приблизно 70-80трлн. руб. За розрахунками комісії, приблизно 10% від цих сум можутьбути швидко пущені на капвкладення за допомогою пайових фондів.

Спроба об'єднати у фінансових програмах ресурси громадян,вітчизняних і закордонних інституціональних інвесторів (аподібні фонди теж можуть випускати цінні папери) --якісно новий крок у розвитку РЦП в Росії. Додатковийфактор його прозорості, надійності, ліквідності. Причому невстановлюється жодних обмежень для іноземців, якимдозволяється навіть очолювати пайові фонди.

Швидкими темпами добудовується інфраструктура. Розрахунки,кліринг, депозитарій, як вважають у комісії, теж повиннівідповідати міжнародним нормам. Вже існуєелектронна біржа, якийсь аналог американської НАСДАК, до якоїприєдналися регіони. Зараз відпрацьовуються правила торгів.
Позабіржової ринок у Москві переходить на цю систему.

Минули ті часи, коли кліринг на столичних фондовихбіржах зводився до вивалювання на столи мішків грошей, якимирозплачувалися за ваучери за поточним курсом. З тих пір витеклочимало води в Москві-річці. У 1994 р. створено депозитно --клірингова компанія (ДКК). До неї входять великі російські тазарубіжні банки, брокерські, інвестиційні та фінансовікомпанії. Розширюється система реєстраторів, в першу чергу впровінції.

Багатьох зарубіжних інвесторів відлякує слабкість російськоїправової системи, неможливість домогтися виконання судовихрішень. Тепер в адміністративний і кримінальний кодекси внесенінеобхідні зміни. У тому числі покарання за порушення на РЦБ,розвиток якого в 1994-1995 рр.. далеко випередилонормотворчість. Найбільш типовими є зловживання керівників
АТ, конфлікти з пайовиками, розмивання акціонерного капіталудодатковими емісіями для перерозподілу контролю,перекручення, приховування інформації. Не приваблює і стратегічнихінвесторів і занадто велика частка приватних осіб в акціонернихкапіталах, які через це надто розпорошені, що сильноускладнює прийняття рішень та управління АТ.

Подією для Росії стало нещодавнє введення інститутумаркет-мейкерів, без яких важко домогтися ліквідності ринку.
Для твердих котирувань були відібрані семи АТ. Вимоги до нихбули наступні: доступне знаходження реєстраторів, відкритістьінформації про емітента, ліквідність, попит на вторинному ринку в
Москві. У список потрапили папери Ростелекому, Комінефті,
Пурнефтегаз, Юганскнефтегаза, РАО ЄЕС, Мосенерго, Іркутськенерго.
Маркет-мейкери зуміли залучити до них попит з боку банків іінвестиційних фондів.

Продовжує вдосконалюватися система депозитаріїв. Великіінобанків - Чейз Манхеттен, Креді Суїсс, ІНГ-банк надаютьклієнтам послуги з відповідального зберігання цінних паперів. Рядросійських кредитних інститутів веде переговори з комісією зцінних паперів США, транснаціональними банками про створення в
Росії субагентів з обліку та зберігання фондових цінностей уВідповідно до пункту 17F закону Сполучених Штатів проінвестиційні компанії.

Емісія американських депозитарних розписок російськихкомпаній, яка, як очікується, розшириться в найближчі місяці,має збільшити число учасників на російському РЦБ. У числітаких АТ можуть бути виробництва нафтогазової,телекомунікаційної, електроенергетичній, целюлозно-паперовоїта інших галузей, а також комбанки. Все це привернедодатково іноземні інвестиційні банки, фонди ризиковихінвестицій (хедж-фонди), фонди для ринків, що ростуть, взаємні іпенсійні фонди, страхові фірми, нових стратегічнихвкладників капіталу.

5. Нестійкий інтерес до держпаперами.

Інвесторів зараз цікавлять не тільки корпоративні акції,а й державні цінні папери - "вебовкі", "єврооблігації",а також держборги, торгівлею якими західні інвестори давнозаймаються. Оформлені в основних ВКВ борги колишнього
Зовнішекономбанку СРСР (ВЕБ) оцінюються сьогодні в 25-30 млрд.дол З листопада 1991 р., коли ВЕБ збанкрутував, а СРСРостаточно розвалився, ці боргові зобов'язання майже некупуються. Наприкінці 1994 р. їх ринкова ціна впала до 20% відномінальної. До жовтня 1995 загальний обсяг невиплаченоїзаборгованості, деноміновані в доларах, склав (у відсоткахдо номіналу) 20-23%, в німецьких марках - 30-35%, швейцарськихфранках - 23-26%, ієнах - 15-18%, в інших ВКВ - 28-35%.
Більшість власників і трейдерів знаходиться за кордоном. Але востаннім часом "зажевріла" інтерес до боргів ВЕБ з бокуросійських портфельних інвесторів.

Трохи краще становище з "єврооблігаціями" ВЕБ,емітованими в 1988-1990 рр.. (основна частина - в німецькихмарках) чотирма траншами з датами погашення у 1995-1996 рр..
Сумарний обсяг - 1,1 млрд. дол Торгівля ведеться за системою
Еуроклір/сідел на офшорних і національних ринках. Її сильнопідтримало акуратне погашення першого траншу (8.2.95) Мінфіном,які взяли на себе обслуговування заборгованості ЗЕБа. Дохідність усередньому - 8-8,5% річних. "Єврооблігації" починають залучати іросійських вкладників капіталу.

Облігації внутрішньої валютної позики (ВВЗ), якимиоформлені борги ЗЕБа його клієнтам-держпідприємствам, випущені п'ятьматраншами з викупом у 1995-2003 рр.. Загальний обсяг - 7,8 млрд. дол
Погашення першого тиражу (14.5.95) на суму 266 млрд. долпідбадьорило трейдерів та інвесторів. Особливо російських, якідомінують на даному секторі. Це головним чином комерційнібанки, що виступають операторами для первинних власників. Алезанадто великі строки розрахунків - 7 днів, що занадто довго дляіноземних інвесторів.

За великим рахунком, було б несправедливо серйозно поставитипід сумнів здатність Росії відповідати за своїми зовнішнімизобов'язаннями.

По ключових макроіндікаторам ми виглядаємо фотогенічно. Ужовтні 1995 р. співвідношення між обсягами зовнішнього боргу таекспорту склало 160,5% (проти 188% у Мексики та 222,4% у
Польщі), обслуговуванням боргу і експортом - 16,5% (противідповідно 24,2% і 41%), боргом і ВВП - 12,3% (проти 61,6% і
68,5 %).

На ціни і настрої інвесторів дуже впливає хід переговорівз Паризьким клубом (за офіційною заборгованостідержавам-кредиторам), Лондонським клубом (що представляєінтереси комерційних банків), а також по негарантованійбанками заборгованості по торговельних кредитах.

Лондонський клуб тісно пов'язує свою позицію з Паризьким. Той
- З схваленням насамперед Міжнародного валютного фонду. Уврешті МВФ висунув 1991 жорстку умову: реструктуризаціяборгу можлива лише в обмін на стабілізацію російськогоплатіжного балансу. Москва погодилася, і з 1992 р. їй почалинадходити ресурси від міжнародних фінансових організацій.

Це активізувало переговори з обома клубами. У 1993 р.намітився серйозний поворот на краще. Замість колишніхщоквартальних переносів Паризький клуб погодився відстрочитивиплату 15 млрд. дол відразу на 7-10 років залежно відкатегорії боргу. У квітні того ж боргу Росія підписалаугоду про визнання заборгованості СРСР. Одночасно зреспубліками СНД домовилася про "нульовий варіант". Москва взялана себе зовнішні доги, тому що самостійно країни СНД не моглиобслуговувати свої частки. Але натомість отримала всі зовнішні активи
СРСР - зарубіжну власність, дебіторську заборгованістьщо розвиваються, і т.д.

У 1994 р. вдалося домовитися з Паризьким клубом про перенесенняплатежів (7 млрд. дол.) за той рік на 10-15 років. Однак у Кремліі Білому домі розуміли, що весь час робити це неможливо.
Через кожні 3-6 місяців Росія опинялася в станінеплатоспроможності. Чим більше вона ставала, тим жорсткішеговорили з Москвою.

Було ухвалено радикальне рішення. Укладена в червні 1995угоду про чергову відстрочку платежів має стати останнім.
Повністю змінити концепцію переговорів - вести їх по всій суміборгу по клубах, тобто з різними категоріями кредиторів. Завсіх платежах на найближчі 10-15 років. Це дозволить визначитиграфіки виплат і заздалегідь знати, коли, кому, які сумиперераховувати. Причому максимально згладити самі платежі. Задіяв графіком, Москві належало виплачувати щорічно побільш ніж 20 млрд. дол, що для Росії поки що просто нереально.
Домогтися нарешті погашення основного боргу і відстрочок до 2000 р.
А за п'ятиріччя вирішити головні економічні проблеми. Залучити вкраїну іноземний капітал. Стать платоспроможним державоюна тривалий термін. Це і в інтересах західних кредиторів,інакше, кредитуючи неплатоспроможного позичальника, вони змушеністворювати резерви в обсязі самих кредитів.

Чого вдалося досягти? На зустрічі в Галіфаксі "сімка" і
Росія домовилися про довгострокову (на 25 років) реструктуризаціїзаборгованості. Правда, Паризький клуб таких умов ненадавав. Москва сподівається на успіх, враховуючи прецеденти
1993-1994 рр.. На переговорах з керівниками Лондонського клубуу Франкфурті-на-Майні Москві пощастило більше: досягнутопринципову згоду на варіант "сімки". Зараз експертидопрацьовують відповідний документ. Поки рано говорити про йогоутриманні. Але всією своєю поведінкою члени Лондонського клубудемонструють розуміння російських проблем і, схоже, готові насерйозні поступки. Це миттєво вловив вторинний ринок нашихборгів: котирування злетіли з 20% до 40% від номіналу.

З Паризьким клубом важче. Щоправда, переговори йдутьпаралельно. Багато що залежить від ВМФ. Росія намагається проводитижорстку економічну політику. Успішно виконує умови поугодою "стенд-бай" і регулярно отримує нові транші.
Готується розширення кредитування.

За товарним боргами уряд заявив у 1994 р. про їхвизнання. Мінфін буде емітувати векселі під цю заборгованість.
Порядок їх погашення планується прив'язати до умов угодиз Паризьким клубом. Таким чином, до кінця 1995-го - початку 1996р. в Росії з'явиться чітка єдина концепція з управління таобслуговування своїх боргів, що має додати впевненостііноінвесторам.

Втім, вони вже отримали доступ і до операцій з іншимидержзобов'язаннями - ГКО, КО, ОФЗ, "золотими" паперами, а також з
ВКВ, МБК, КК на внутрішньому російському ринку через своїх партнеріві агентів (банки, фінансові компанії, інвестиційні фонди)
Ринок ГКО (у яких сьогодні найвища дохідність з всіхфінансових інструментів) має в своєму розпорядженні найбільш досконалуінфраструктурою завдяки зусиллям одного із заступників голови на
Неглинної. Діють два майданчики на базі Московської та
Новосибірської міжбанківських валютних бірж у режимі "он-лайн" зелектронним торговим та депозитно-клірингових комплексом,дозволяє розраховуватися з операцій в "день Т" Однак прямеучасть нерезидентів поки заборонено. Центробанк і Мінфін боятьсядати дозвіл.

6. Роль вітчизняних інвестиційних банків у залученні інокапіталов

Велику роль в інвестиційній політиці держави здатні