Фінансова Академія при Уряді російської Федерації
Кафедра оцінки власності
Курсова робота
Тема: "Злиття та поглинання. Особливості злиттів і поглинань у Росії"
Студент гр. Ф4-4 Федоров А.А.
Науковий керівник Бєлих Л.П.
Москва-1999 г.
План:
Вступ 3
Злиття і поглинання та їх сутність 4-6
Типи злиттів і поглинань 6-16
Мотивації до проведення злиттів і поглинань 16-20
Оцінка ефективності злиттів і поглинань 20-27
Особливості злиттів і поглинань у Росії 27-29
Висновок 29
Література 30
Введення
Дана робота ставить за мету вивчення такого неопрацьовані у наспитання, як злиття і поглинання. Розглядаються теоретичні аспектипроведення злиттів і поглинань, основні їх класифікації, а такожаналізуються можливі шляхи оцінки ефективності злиттів і поглинань.
Окрема глава присвячена розгляду специфіки проведених у Росії угодзі злиття/поглинання.
Актуальність даної роботи обумовлена тим, що в тій несприятливоюекономічній обстановці. яка склалася на сьогоднішній день в Росії,перед вітчизняними компаніями як ніколи гостро стоїть проблемаподолання кризової ситуації шляхом застосування конкретних і ефективнихзаходів. Виникає потреба пошуку дієвих технологій щодо виходу зстану кризи на підприємстві, необхідність освоєння сучаснихметодів реструктуризації власності. У цьому світлі діяльність ззлиття і поглинання як один з основних елементів реструктуризації, їїзаключне ланка, що ставить за мету зміну структури власності,заслуговує на особливу вивчення.
У роботі використано матеріали періодичних видань, монографіїфахівців в області корпоративних фінансів, а також іноземніджерела.
Злиття і поглинання та їх сутність
Перш ніж перейти до розгляду проблеми проведення процедури злиття іпоглинань, доцільним було б приділити увагу тому, яке місценалежить злиття і поглинання у процесі проведення реструктуризаціїпідприємства і побудови стратегії його розвитку.
Як же можна визначити, що таке злиття та поглинання? У принципі, вспеціальній літературі подібна діяльність називається одним словом --злиття (mergers), під якою в широкому розумінні розуміють такий процес, вході якого з декількох компаній утворюється одна. Однак юридичнанаука та бухгалтерський облік вимагають дроблення даної категорії на процедуризі злиття (mergers) і поглинання (acquisitions). Простіше за все ці двіпоняття можна охарактеризувати наступним чином.
В результаті злиття кілька компаній об'єднуються в одну. При цьому,як правило, існує один "набуває" компанія, яка виступаєініціатором такої угоди і має більш потужним економічнимпотенціалом. Відмінною рисою угоди злиття компаній є те, щоакціонери "купується" компанії після об'єднання зберігають свої правана акції, але вже нового, об'єднаного акціонерного товариства.
Процедуру поглинання відрізняє те, що тут купує (поглинає)компанія викуповує в акціонерів, що купується (що поглинається) компанії всі абобільшу частину акцій. Таким чином, акціонери компанії, що поглинається втрачаютьсвої права на частку в капіталі нової об'єднаної компанії.
(*) Надалі в широкому сенсі, а також при описі процедури злиттябудуть використовуватися поняття "набуває" і "купується" компанії.
Поняття "поглинає" і "поглинається" компанії будуть використовуватися приописі угод поглинання.
Тут необхідно зупинитися на тому, що під діяльністю зі злиття іпоглинань розуміється не тільки придбання повністю або більшої частинибудь-якого господарюючого суб'єкта, але також і відчуження, продажпідрозділів, дочірніх компаній, зміна структури власності фірми.
Більш докладно про це буде сказано нижче.
Таким чином, роблячи короткий підсумок сказаного вище, можна помітитинаступне. Злиття і поглинання являють собою процедуру змінивласника або зміни структури власності компанії, будучикінцевою ланкою в системі заходів з її реструктуризації.
Метою злиттів і поглинань є збільшення добробуту акціонеріві досягнення конкурентних переваг на ринку.
Насправді будь-яке акціонерне товариство, яке функціонує в умовахнормальної цивілізованої ринкової економіки повинна мати на ці цілі передсобою в якості пріоритетних цілей своєї діяльності. При це ці ціліможуть досягатися компанією за допомогою використання як внутрішніх методів
(підвищення ефективності управління, використання більш сучаснихспособів ведення бізнесу, нових технологій, підвищення продуктивностіпраці і т.д.), так і зовнішніх методів, до яких відноситься діяльність позлиттів і поглинань. При цьому зовнішні шляху розвитку мають цілий рядпорівняльних переваг, які будуть розглянуті нижче у розділі
"Мотивації до проведення злиттів і поглинань".
На шляху до досягнення зазначених вище цілей компанія розробляєконкретну стратегію своєї діяльності. У цьому світлі компанія постійнооцінює своє становище на ринку, свої сильні і слабкі позиції, шукаєтакі напрямки своєї діяльності, слідуючи яким вона доб'єтьсянайбільших конкурентних переваг. Виходячи з цього компанією можуть бутивибрані наступні основні стратегії, або концепції, свого розвитку:
. Посилення основних напрямків своєї діяльності;
. Диверсифікація діяльності;
. Відмова (продаж) від неосновних напрямів діяльності.
Діяльність зі злиття/поглинання є одним з основних методівреалізації перерахованих стратегій розвитку фірми. Зокрема:
. Якщо фірма займає вдале положення на ринку, перебуваючи в галузі, що обіцяє їй хороші перспективи розвитку, однак їй потрібно посилення своїх позицій для досягнення конкурентних переваг в галузі, то, використовуючи механізм злиття і поглинань, вона може досягти своєї мети, об'єднуючись або купуючи компанії того ж сегмента ринку;
. Часто компанія може здійснювати злиття/поглинання фірм з інших сегментів ринку для зниження ризику своєї діяльності (що досягається, наприклад, через випуск різнорідної продукції, продукції що знаходиться на різних етапах свого життєвого циклу, через географічну диверсифікацію у збуті продукції - тобто, іншими словами, через диверсифікацію виробництва), для розширення сфери своєї присутності;
. Якщо компанія переглядає свої позиції на ринку, знаходить нові пріоритети, виділяє для себе основні напрямки своєї діяльності, звільняючись від неосновних, проблемних напрямків, і, нарешті, якщо компанія просто відчуває нестачу в грошах, то вона може ефективно використати механізм злиття/поглинання для продажу або виділення окремих підрозділів, дочірніх компаній.
Більш наочно місце злиття/поглинання в корпоративної стратегіїкомпанії можна простежити, розглядаючи різні типи злиття іпоглинань.
Типи злиттів і поглинань.
Як вже було сказано, діяльність зі злиття і поглинанняпередбачає не тільки об'єднання господарюючих суб'єктів, але і виділенняструктурних підрозділів. Виходячи з цього, розділимо всі злиття іпоглинання на дві групи - розширення бізнесу і виділення бізнесу.
Розширення бізнесу
Основна класифікація злиттів і поглинань заснована на об'єднуютьсятипах діяльності. Згідно з цією ознакою злиття та поглинання ділятьсяна:
. горизонтальні;
. вертикальні;
. конгломератні.
Далі для спрощення будемо використовувати термін "злиття", маючи на увазі діяльність зі злиття і поглинань.
Горизонтальні злиття припускають об'єднання компаній, що функціонуютьі конкуруючих в одній області діяльності. Такий тип злиттязабезпечує досягнення конкурентних переваг у порівнянні з іншимиучасниками даного конкретного сегмента ринку за рахунок економії відмасштабу і нарощування капіталу. Тут необхідно відзначити, що подібногороду злиття як обмежують конкурентну боротьбу можуть регулюватися збоку держави через систему антимонопольних заходів. У числі найбільшяскравих недавніх прикладів злиття такого типу можна відзначити злиття банків
Chase Manhattan і Chemical Bank, об'єднання гігантів харчовій індустрії
Guinness і Grand Metropolitan.
Вертикальними злиттями називаються об'єднання компаній, що відносяться дорізних стадій одного виробничого процесу. При цьому злиттяприймає форму "інтеграції вперед" або "інтеграції тому". Наприклад,комбінат з виробництва металопрокату об'єднується з верстатобудівнимзаводом ( "інтеграція вперед", тобто об'єднання з компанією, що відноситьсядо наступної стадії виробничого процесу) або, допустимо з компанією,що займається видобутком залізної руди ( "інтеграція назад", тобто злиття зкомпанією попереднього етапу виробничого процесу).
Найбільш яскраві приклади російської практики - придбання НК "ЛУКОЙЛ" у
1998 контрольного пакету румунського нафтопереробного заводу
"Петротел", формування холдингу "Сибірський Алюміній" навколо Саянського
Алюмінієвого заводу (куди увійшли заводи з випуску алюмінієвого прокату,виробництва алюмінієвої фольги і алюмінієвих банок).
Даний тип злиття забезпечує підвищення технологічної економічностівиробництва, зниження трансакційних витрат (учасники таких вертикальноінтегрованих схем поставляють один одному об'єкт проміжноговиробництва за значно нижчими цінами чи взагалі безплатно), кращий обмінінформацією у межах об'єднаної компанії, що в результаті призводить дозначного зниження проміжних витрат і, врешті-решт, сукупнихвитрат виробництва кінцевої продукції.
конгломератні злиття припускають об'єднання компаній з різних,незв'язаних галузей чи географічних регіонів.
Існують три різновиди конгломератних злиттів:
. Злиття для розширення спектру продуктів
Відбувається об'єднання компаній, що виробляють різну продукцію, яка має, тим не менше, схожими ознаками, і здатних розширити асортимент продукції, що випускається один одним продукції. Тим самим значно підвищується конкурентну перевагу утворилася структури.
Прикладом може служити нещодавнє злиття Boeing, найбільшого світового виробника в галузі цивільної авіації, і McDonnel Douglas, лідера в галузі оборонно-космічної індустрії США, а також об'єднання двох компаній - гігантів, що працюють у сфері фінансових послуг - всесвітньо відомого інвестиційного банку Morgan Stanley і володіє досить розвиненою мережею дистриб'юторської компанії Dean
Whitter Discovery. У результаті утворилася потужна фінансова структура, яка працює одночасно з приватними і великими інституційними клієнтами.
. Злиття для географічного розширення
У даному випадку об'єднуються компанії, що випускають однотипну продукцію, але здійснюють свою діяльність в різних регіонах.
Дана схема дозволяє значно знизити рівень ризику через географічну диверсифікацію і розширити свою присутність , а значить, і придбати конкурентні переваги, забезпечити себе додаткового попиту на різних географічних ринках. Як приклад можна навести придбання німецьким концерном Volkswagen
70% пакету акцій чеського заводу Skoda, що дозволило йому скористатися перевагами динамічного і перспективного східноєвропейського ринку.
. Власне конгломератні злиття
Передбачає об'єднання компаній з абсолютно незв'язаних і неспоріднених галузей. Приклад - злиття тютюнової компанії RJ
Reynolds і виробника харчових продуктів Nabisco Brands, внаслідок чого утворилася компанія RJR Nabisco.
Виділення бізнесу
Виділення бізнесу як складова частина корпоративної стратегії, як вжебуло сказано вище, також може здійснюватися за рахунок використаннямеханізму злиттів і поглинань.
Для цих цілей компанія може проводити отпочковиваніе (spin-off) іпродаж (divestiture) окремих підрозділів.
Отпочковиваніе передбачає створення з наявного підрозділикомпанії окремої юридичної особи. Акціонери материнської компаніїпропорційно своєї частки в її капіталі стають власниками акції новоїутворилася компанії. При цьому ніякого руху грошей не відбувається,материнська компанія будь-якого доходу в результаті отпочковиванія свогопідрозділи не отримує. Прикладом може служити що відбулася у 1996-1997м. реорганізація американської корпорації AT & T, в ході якої від неївідділилися її два підрозділи: NCR (виробник комп'ютерів ібанкоматів) і Lucent Technologies (виробник телефонного обладнання).
Ці підрозділи перетворилися в самостійні акціонерні товариства,акції яких були розподілені між існуючими акціонерами AT & T.
Існують кілька варіантів отпочковиванія - розбиття компанії (split -up) і відділення (split-off).
При розбитті материнська компанія в результаті серії отпочковиванійперетворюється на кілька незалежних нових юридичних осіб, а самаперестає існувати.
При відділенні частина акціонерів отримує частку в новій компанії взамінсвоєї частки в материнській компанії в певному співвідношенні. Такимчином, відбувається поділ усіх акціонерів на дві групи: акціонери,володіють виключно акціями материнської компанії, і акціонери,володіють виключно акціями відокремилася компанії.
Продаж окремих підрозділів, або дівестірованіе, передбачає продажцього підрозділу третій особі. На відміну від отпочковиванія, материнськакомпанія отримує реальні грошові кошти в результаті проведенняподібного роду реструктуризації.
Якщо будь-яке підрозділ виставляється на відкритий продаж широкомуколу осіб, то подібна операція називається виділенням (carve-out).
Дівестірованіе є дуже популярним методом реструктуризаціїкомпанії з одночасним отриманням необхідних материнської компанії живихгрошей. Прикладом може послужити продаж фірмою Nokia своїх неосновних, непов'язаних з телекомунікаціями, напрямків в рамках своєї концепціїрозвитку, а також з метою отримання готівки - підрозділу Nokia Data
(розробник інформаційних технологій) і свого енергетичногопідрозділу.
Отже, причини, які спонукають компанії, здійснювати продаж абоотпочковиваніе своїх підрозділів, очевидні. Основна з них - підвищенняефективності ведення бізнесу. Часто у складі компанії присутнязбитковий підрозділ, що займається неосновним видом діяльності.
Виділення подібного бізнесу дозволяє менеджменту компанії концентруватисвою увагу на основному виді діяльності, усуваючи непотрібні видатки напідтримка неосновного і неприбуткового напрямку. До того ж колирізні напрямки бізнесу стають незалежними, досить простопобачити справжню ефективність кожного з них і на підставі цьогоадекватно розподіляти винагороду управлінського персоналу.
Зміна структури власності
У діяльності зі злиття і поглинання осібно стоять процедури позміни структури, форми власності. Під цими процедурами розумієтьсяперетворення відкритого акціонерного товариства в закрите або в партнерство
(going private transactions). Іншими словами, основною відмінністю даноговиду угод від інших угод зі злиття і поглинання полягає в тому,що акції компанії викуповуються невеличкою групою інвесторів і перестаютькотируватися на фондовому ринку. Як правило, або купується яка-небудькомпанія цілком, або купується окремий її підрозділ. Цевідбувається шляхом купівлі у акціонерів компанії їх акцій, або акціонерамнатомість їх акцій пропонуються привілейовані акції або облігації. ПриВодночас очевидно, що для того, щоб здійснити подібного роду угоду,інвесторам потрібні залучення дуже великих обсягів грошових коштів.
Тому ще однією особливістю угод з перетворення відкритогоакціонерного товариства в закрите є те, що вони практично завждисупроводжуються великими запозиченнями. Саме використання значнихобсягів позикового капіталу дало таким угодам назва Викупу з важелем
(Leverage buy-out, LBO).
Якщо викуп компанії виробляється її вищим керівництвом, то така угоданазивається Викуп керуючими (Management buy-out, MBO). Часто компаніявдається саме до викупу менедж?? ентом, коли бажає звільнитися віднеосновного напрямки своєї діяльності. Тоді будь-яке підрозділабо дочірня компанія виділяється з материнської структури і переходить вруки вищого керівництва цього підрозділу, стаючи при цьому закритимакціонерним товариством або партнерством. Дана операція, поряд із ужерозглянутими вище плюсами від проведення виділення бізнесу в рамкахреструктуризації компанії, володіє ще кількома дуже важливимиособливостями, що є достатньо сильним стимулом до проведення MBO.
Менеджери компанії, добре знайомі зі своїм бізнесом, стаючивласниками компанії, своїм першочерговим завданням будуть ставитиефективний ведення власної справи, так їх добробут буде прямозалежати від добробуту фірми. Крім того, намагання до збільшеннярівня прибутковості та підвищенню рівня конкурентоспроможності будедиктуватися наявністю значних боргових зобов'язань новоствореноїкомпанії та необхідністю їх обслуговування. Таким чином, викупкерівниками і взагалі викуп з важелем має одна незаперечна перевага --він змушує керівників компанії вести ефективний бізнес, знижувативитрати і підвищувати рентабельність виробництва.
Насправді саме використання значної позикового капіталу дляздійснення угод LBO є основним підводним каменем у діяльностізнову що утворилася компанії. Як правило, основу боргового фінансування
(50-60% від загальної суми боргових зобов'язань) складає великий кредитпривілейованого статусу, який забезпечений всіма активами компанії.
Власні кошти ініціаторів угоди звичайно не перевищують 10% усьогообсягу фінансових ресурсів. Решта 30-40% капіталу залучаються шляхомвипуску так званих "непридатних" облігацій (junk bonds), яківідрізняються високим ступенем прибутковості, але одночасно мають дуже слабкезабезпечення, внаслідок того, що всі активи спрямовані на забезпеченняосновного кредиту. Головна проблема полягає в тому, що ініціаторивикупу з важелем часто у своєму прагненні до надприбутків готові піти навсе заради придбання обраної компанії-цілі, внаслідок чого ціна покупкицієї компанії може сильно перевищити її дійсну вартість. Очевидно,що для забезпечення можливості заплатити високу ціну за придбанукомпанію інвесторам доводиться вдаватися до дуже великих запозичень,які стають дуже важким тягарем придбаної компанії. Однакпри цьому, як вже було зазначено, менеджери змушені вести дужеефективний бізнес для підтримки своєї здатності обслуговувати непомірніборги, внаслідок чого показник EBIT (прибуток до виплати відсотків і дооподаткування) може сильно зростати. Але, тим не менше, величезні обсягизаборгованості можуть перекривати будь-які, навіть дуже хороші, показникидіяльності фірми і привести до серйозних фінансових ускладнень.
Яскравим підтвердженням всього вищесказаного може послужити приклад самоївеликою і драматичною угоди викупу з важелем останніх двадцяти років --придбання компанії RJR Nabisco відомою групою венчурних капіталістів
Kohlberg, Kravis & Roberts (KKR) за 25 млрд. дол [1]
До моменту оголошення про намір здійснення операції в 1988 р. ринковаціна акцій RJR Nabisco була $ 56 за акцію. У своєму бажанні придбання іперетворення в партнерство RJR Nabisco конкурували група KKR і групаінвесторів, сформована главою RJR Nabisco. У результаті цієїконкурентної боротьби KKR, запропонувавши заплатити $ 109 за акцію (що майже вдвічібільше існувала в той момент ринкової ціни), придбав RJR Nabisco за
+25 Млрд. дол
Ясно, що для реалізації цієї угоди KKR треба було залученнявеличезного позики. У планах покупця був продаж непотрібних активів,значне підвищення ефективності роботи компанії з тим, щобзабезпечити погашення настільки великого боргу. У принципі придбанакомпанія зуміла сильно підвищити обсяги операційного прибутку багато в чомузавдяки оновленому вищому керівництву. Але це було лише внутрішнєблагополуччя. Зовні справа йшла зовсім по-іншому. На ринкузапозичень ціни на викидні облігації RJR Nabisco стрімко падали,що ускладнювало додаткове боргове фінансування цієї компанії іпривело до підвищення процентних ставок, за якими вона могла кредитуватися.
Це було викликано тим, що кредитори RJR Nabisco відчули, що викуп зважелем змушує їх втрачати все те забезпечення, яким вони раніше володілиза наданими позиками.
Проте були і ті, хто отримали безсумнівну і дуже велику вигоду від цієїугоди - акціонери RJR Nabisco. Підвищення ринкової ціни акцій майже вдвічізабезпечило приріст їх капіталу на 8 млрд. дол Зрозуміло, хтось повиненбув платити за такий значне зростання добробуту акціонерів. Це буликредитори RJR Nabisco, а слідом за ними і сама компанія, що зазнавала вжечерез два роки серйозні фінансові проблеми.
У 1991 році KKR продав свої вкладення в компанію, а сама RJR Nabisco зновубула перетворена на акціонерне товариство відкритого типу.
Ворожі тактики злиттів і поглинань та методи захисту від них.
Все, що було сказано вище, відноситься до так званого "дружньомупридбання "(friendly takeover), коли рішення щодо злиття або поглинанняприймається в ході цивілізованих переговорів двох компаній. Часто жпоглинаюча компанія веде себе агресивно, не бажаючи вести будь-якіпереговори з компанією-"мішенню". У даному випадку мова йде про "ворожомупоглинання "(hostile takeover). При цьому поглинаюча компанія прагне дозаміни "неугодних" директорів і менеджерів.
Існує безліч різних тактик ворожого поглинання. Перерахуємодеякі з них.
Ведмежі обійми (bear hug).
Розсилка вищого керівництва компаній-мішеней повідомлень про майбутнєпоглинання з вимогою прийняти швидке рішення з приводу даногопропозиції. У разі відмови поглинаюча компанія звертаєтьсябезпосередньо до акціонерів цієї компанії за спиною її менеджменту зтендерною пропозицією.
Тендерне пропозиція (tender offer).
Менеджмент компанії-мішені може порадити акціонерам прийнятипропозицію або чинити опір намірам потенційного покупця.
Тендерна пропозиція може бути реалізовано різними способами.
Дворівневе пропозиція (two-tier offer) - ціна, за якою поглинаючакомпанія обіцяє купити акції компанії, що поглинається, диференціюється.
Спочатку купується пакет акцій більш високого рівня (наприклад, 51%) забільш високою ціною, що оголошується одночасно з тендерним пропозиціям.
Інші акції потім купуються за нижчою ціною.
Часткове пропозиція (partial offer) - поглинає компанія оголошуємаксимальну кількість акцій, яку вона має намір придбати, але нерозкриває своїх планів щодо інших акцій.
Обидва ці способи тендерних пропозицій ставлять метою зниження сукупноїціни придбання акцій компанії-мішені і одночасно стимулюютьакціонерів компанії, що поглинається швидше продати свої акції, обіцяючи більшевисоку ціну при купівлі стартового пакету акцій.
Подібного роду ворожі поглинання часто викликають опірменеджменту компанії, що поглинається. Причин цьому може бути декілька. По -перше, майбутнє поглинання може не відповідати концепції розвиткукомпанії-мішені. Простіше кажучи, можлива реструктуризація може йти врозріз з її стратегією діяльності. По-друге, менеджери компанії можутьчерез систему захисних заходів намагатися завиcіть ціну своєї компанії. І по -третє, як правило, поглинання в більшості випадків представляютьреальну загрозу для вищого керівництва компанії, що поглинається втрати робочихмісць. У даному випадку захисні заходи використовуються ними просто для того, щобзупинити яка поглинає компанію будь-якими способами.
Виходячи з цього, проведення вищим керівництвом компанії-мішені комплексузахисних заходів часто припускає певний конфлікт інтересів між ним іакціонерами компанії - бажання менеджерів зберегти свої позиції вкомпанії нерідко перекриває прагнення підвищити добробут акціонерів.
Щоб уникнути подібних конфліктів використовується механізм "золотих парашутів"
(golden parachutes), які передбачають певні заохочення (причомудосить значних розмірів) керуючим компанії в разі їх усунення зпосад в результаті проведеного поглинання.
Отже, серед основних методів захисту від ворожих поглинань можнавиділити наступні.
Захисні заходи, що передують поглинанню
Поправки в статутах - "відлякування акул" (Shark-repellent charteramendments)
Сюди можна віднести різні, що вносяться за згодою акціонерів, поправки достатути компаній-мішеней, що ставлять, як правило, певні умови дляпереходу контролю над ними.
Положення по переобрання ради директорів (Staggered board amendment) --рада директорів ділиться на три групи. Щороку лише одна групаможе бути переобрана, внаслідок чого поглинаюча компанія не моженегайно встановити контроль над компанією-мішенню.
Положення про більшості мажоритарному (Supermajority amendment) - згідноцієї поправки, для схвалення поглинання потрібно високий відсоток голосів,зазвичай до 80%.
Поправка про справедливою ціною (Fair price amendment) - поглинаннядозволяється, якщо за всі акції буде заплачено справедлива ціна, якавизначається по певній формулі або оціночним шляхом.
Поправка про обмеження прав голосу (Restricted voting rights amendment)
- Акціонери, що володіють суттєвою часткою в капіталі компанії-мішені (вищепевного відсотка акцій), не мають права голосу без спеціальногодозволу ради директорів.
Положення про період очікування (Waiting period amendment) - небажаніпокупці можуть завершити поглинання тільки після закінчення певногоперіоду часу (як правило, до кількох років).
"Отруєні пігулки" (Poison pills)
Для існуючих акціонерів компанії-мішені може бути випущений новийклас цінних паперів, званих "отруєними пігулками". Якщо поглинаючоїкомпанією зроблена покупка значного обсягу акцій компанії-мішені,то такі папери дають право їх власникам на придбання додаткових акційкомпанії-мішені за договірною ціною.
Poison puts
Право, випущене для власників облігацій компанії-мішені, на вимогудострокового погашення облігацій у випадку ворожого поглинання. Якправило, це завдає сильного удару по платоспроможності поглинаючоїкомпанії при тому, що вона вдається до активних запозичень дляздійснення ворожого поглинання.
Захисні заходи, наступні за поглинанням
Судові позови (Litigation)
Компанія може подати позов до суду у справі про порушення антимонопольногозаконодавства або законодавства в області ринку цінних паперів
Реструктуризація активів (Asset restructuring)
Купівля непотрібних поглинаючої компанії активів або продаж активів,що представляють для неї особливу цінність.
Реструктуризація зобов'язань (Liability restructuring)
Продаж акцій третій дружній стороні або збільшення числаакціонерів. Викуп акцій у наявних акціонерів з премією.
Слід особливо виділити декілька дуже ефективних методів захисту відворожого поглинання, що стоять окремо від наведеної вищекласифікації.
"Зелена пошта" (Greenmail)
Викуп акцій компанії-мішені з премією по відношенню до ринкової ціни уакціонерів. Найчастіше викуп проводиться в самої що поглинає компанією.
Угода про бездіяльність (Standstill agreement)
Добровільне угоду з акціонером, у якого викуповуються акції, про те,що він не буде купувати акції компанії-мішені протягом певногоперіоду часу.
Викуп з важелем (Leverage buy-out)/Викуп керуючими (Management buy -out)
Вже розглянутий вище, цей механізм є ефективним методом захистувід ворожого поглинання. Компанія, викуплена менеджментом, представляєнабагато менший інтерес для поглинаючої компанії, оскільки домогтисяугоди з акціонерами вже неможливо - всі акції зосереджені в рукахвищого управління. Крім того, після проведення викупу керуючимикомпанія-мішень ставати обтяженої зайвими борговими зобов'язаннями,що робить її менш привабливою.
Союз з "білим лицарем" (White Knight)
Щоб захиститися від ворожого поглинання, компанія може злитися збільш прийнятним для партнером ( "білим лицарем"), що підвищить вартість істійкість компанії-мішені.
Мотивації до проведення злиттів і поглинань
Розглянувши всі безліч різних типів злиттів і поглинань,розібравшись в їх суті, вже можна сформувати думку з приводу того, щорухає компаніями при здійсненні операцій зі злиття/поглинання. У ційчолі спробуємо узагальнити все сказане раніше і чітко позначити основнімотиви керівництва та акціонерів компаній до проведення злиттів і поглинань.
Основним принципом, що лежить в основі теорії злиття, єсинергетичний ефект від злиття. Вартість компанії, утвореної врезультаті злиття, перевищує суму вартостей її складових частин, тобто
2 +2 = 5.
Наприклад, якщо компанія А зливається з компанією В, то у формульномувираженні це виглядає наступним чином:
V (AB)> V (A) + V (B) де V (AB) - вартість об'єднаної компанії, що утворилася в результатізлиття компаній А і В;
V (A) - вартість компанії А;
V (B) - вартість компанії В.
Таким чином, суть синергетичного ефекту полягає в тому, щозлиття двох компаній породжує додаткову вартість об'єднаноїкомпанії. За рахунок чого ж відбувається збільшення вартості об'єднаноїкомпанії? Очевидно, що джерела збільшення вартості формуютьпевний зиск для учасників угоди злиття/поглинання, яка іє основним мотивуючим чинником до проведення злиття і поглинання.
Джерела створення додаткової вартості.
1. Економія від масштабу
що об'єднує компанії мають низку схожих функціональнихпідрозділів, таких, як бухгалтерія, управління фінансового контролю,маркетингове управління, рекламні, дослідницькі та збутовіпідрозділи і т.д. Дублювання функцій можна уникнути, створивши єдиніцентралізовані управління оптимального розміру замість звичайногооб'єднання вже є в наявності у об'єднуються компаній, що призведедо значного зниження затрат на їх утримання. Крім того, що не меншважливо, економія від масштабу означає можливість виготовляти великі обсягипродукції при тих виробничих потужностях. Іншими словами, відбуваєтьсязниження питомої ваги постійних витрат у собівартості виробленоїоб'єднаною компанією продукції. Зрозуміло, ефект економії від масштабуможе спостерігатися при горизонтальних і іноді при конгломератних злиття,коли йдеться про об'єднання однакових або споріднених видів бізнесу
Але при що здається настільки очевидною простоті використання ефекту економіївід масштабу на практиці злиття, проте, породжує безліч проблем,пов'язаних з можливістю інтеграції двох компаній і, відповідно, їхзвітів підрозділів в одне ціле. Найчастіше об'єдналися компаніїпісля злиття продовжують функціонувати як дві окремі незалежніодиниці, що зводить нанівець ефект використання економії від масштабу.
2. Економія від вертикальної інтеграції
Вертикальні злиття також обіцяють певні вигоди об'єднуютьсякомпаніям. Зокрема, дуже важливим джерелом створення додатковоївартості при вертикальному злиття компаній є економія відвертикальної інтеграції. Як уже було розглянуто вище, суть її полягаєв тому, що вертикально інтегровані компанії значно економлять натрансакційних витратах. Наприклад, за рахунок того, що проміжний продуктусередині об'єднаної компанії передається від однієї ланки виробничогопроцесу до іншого без будь-якої оплати або за мінімальною ціною,собівартість кінцевого продукту значно знижується.
3. Взаємодоповнюючі ресурси
Фактор, в чомусь схожий з попереднім.
Основна його ідея в тому, що найчастіше дрібна компанія, що випускаєунікальну, перспективну продукцію, що не має можливостей реалізаціїсвого потенціалу та успішного просування на ринку. У цьому випадку одним знайбільш ефективних рішень є злиття з більш великою компанією,що має для цього всі ресурси. Тоді компанії "допоможуть" один одномуза рахунок того, що кожна з них має те, чого не вистачає іншого. Тобтомотивом для злиття буде наявність у них взаємодоповнюючих ресурсів.
4. Невикористані пільги з оподаткування
Мова йде про те, що якщо будь-яка компанія, обл?? дає певнимиподатковими пільгами, але не здатна використовувати їх внаслідок відсутностіприбутку, поєднується з іншою компанією, стабільно отримує достатньовеликі обсяги прибутку, то у об'єднаної компанії з'являється можливістьефективного використання цих податкових пільг.
Існує також цілий ряд причин, які спонукають компанії до проведеннязлиття/поглинання, але не створюють додаткової вартості.
1. Зайві обсяги вільних грошових коштів
Можлива ситуація, коли стабільна, розвинута компанія генеруєпостійні, значні обсяги чистого прибутку, але в силу будь-яких причинне має відповідних можливостей для її інвестування. Політикаменеджменту може не припускати виплату більших дивідендів, тодістворюються всі передумови для здійснення фінансових вкладень черезпроведення злиття або поглинання. Деякі компанії взагалі практично неінвестують наявну в них чистий прибуток. У цьому випадку вони самістають ласою здобиччю для поглинання іншою компанією.
2. Усунення неефективного управління
Існує інший варіант, коли потенційним об'єктом поглинаннястає компанія, де внаслідок безграмотного управління єневикористані можливості скорочення витрат виробництва, а такожпідвищення рівня продажів та рівня рентабельності. Тоді що поглинає компаніяставить за мету повну заміну існуючої системи управління з витягом зцього всіх можливих вигод. У даному випадку поглинання використовується якефективний інструмент заміни старої команди керуючих нової.
3. Диверсифікація
Диверсифікація є дуже потужним стимулюючим фактором до проведеннязлиття/поглинання. Особливо це стосується конгломератних злиття, деоб'єднання компаній з незв'язаних галузей сприяє зниженню нимиризику банкрутства від різкого погіршення економічної ситуації в будь-якійгалузі або регіоні, раптового значного зниження попиту на якому-небудьсегменті ринку і т.д. Однак при всій вагомості цього чинника у прийняттірішення про проведення злиття/поглинання він не сприяє збільшеннювартості об'єднаної компанії. Мало того, часто ринкова вартістьдиверсифікованих компаній нижче, ніж вартість недиверсифікованих.
Наприклад, компанія Kaiser Industries перестала своє існування вяк холдингу в 1977 р. з-за того, що сильна диверсифікація знижувалаїї ринкову ціну [2]. Холдинг Kaiser Industries володів акціями Kaiser Steel,
Kaiser Aluminum і Kaiser Cement. Всі вони були незалежними компаніями, і їхакції котирувалися на фондовій біржі. Таким чином, можна було оцінитивартість Kaiser Industries, маючи інформацію про ціни цих трьох компаній.
Проте акції Kaiser Industries продавалися зі значною знижкою попорівняно з її інвестицій в ці компанії. Ця знижка зникла, як тільки
Kaiser Industries оголосила про розпродаж своїх інвестицій.
Пояснення цьому, найімовірніше, в тому, що диверсифікація компаніїпредставляє цінність тільки для неї самої. Для її акціонерів ж який-небудьценн
