Небезпечні міфи інвестиційної оцінки

Популярна фінансова теорія "ще більшого бовдура" напівжартома стверджує, що цінність активу не має значення, якщо перебуває "ще більший бовдур ", готовий придбати цей актив. Але яких помилок можна і потрібно уникнути, коли необхідно знати реальну вартість активу?

Асват Дамодарана (Aswath Damodaran), визнаний у світовій практиці дослідник теорії вартості і процесу оцінки; професор Нью-йоркського університету

Оскару Уайльду належить визначення циніка як людину, «що знає ціну всякої речі, але не має жодного уявлення щодо її цінності ». Письменникові чудово вдалося б опис деяких аналітиків, а також багатьох інвесторів, дотримуються у справі інвестування теорії «ще більшого бовдура». Згідно даної теорії, цінність активу не має ніякого значення, якщо перебуває «ще більший дурень », готовий придбати даний актив. Хоча шанс отримати деяку прибуток при такому підході виразно залишається, подібні ігри можуть виявитися небезпечними, оскільки немає ніякої гарантії, що в потрібний момент знайдеться відповідний інвестор.

В теорії оцінки, як і в усіх інших аналітичних дисциплін, з часом поширилися власні міфи. У даній статті досліджуються і розвінчуються деякі з них.

Міф 1. Оцінка об'єктивна, оскільки для її проведення використовуються кількісні моделі

Використовувані при оцінці моделі можливо і відносяться до кількісних, однак вхідні дані залишають багато простору для суб'єктивних суджень. Відповідно, підсумкова цінність, отримана за допомогою певної моделі, буде відзначена впливом привнесених в процес оцінки упереджень.

На перший погляд, необхідно всього лише усунути будь-які упередження ще до початку оцінки. Але це легше сказати, ніж зробити. При сучасному рівні доступу до зовнішньої інформації, аналітичних досліджень і суджень про фірму, навряд чи вдасться уникнути певної міри упередженості в отриманих оцінках. Занадто часто рішення про те, чи переоцінена або недооцінена фірма, передує її реальної оцінки, що призводить до дуже упередженого аналізу. З особливою очевидністю це проявляється при поглинанні, коли рішення про придбання фірми часто передує проведення її оцінки. Чи варто дивуватися тому, що аналітики майже завжди виявляються прихильниками даного рішення? Крім

того, при визначенні міри упередженості оцінки відіграють роль і інституціональні фактори. Відомо, наприклад, що аналітики, які вивчають ринок цінних паперів, з більшою ймовірністю дають рекомендації про покупку, ніж про продаж (тобто вони частіше вважають фірми недооціненими, ніж переоціненими). На протягом тривалого періоду часу число рекомендацій про покупку перевищувало кількість рекомендацій про продаж у співвідношенні 10:1. В останні роки зазначена тенденція ще більше посилилася внаслідок тиску на аналітиків цінних паперів, вимушених займатися проблемами інвестиційно-засновницькою діяльності банків.

Міф 2. Добре обгрунтована і ретельно проведена оцінка залишиться вірною завжди

Цінність, отримується за допомогою будь-яких моделей оцінки, залежить як від специфіки фірми, так і від інформації, що відноситься до всього ринку. Внаслідок цього цінність буде змінюватися у міру появи нової інформації. При постійному потоці нової інформації, що надходить на фінансові ринки, оцінки по відношенню до будь-яких фірми схильні швидке старіння і підлягають оновленню з метою врахування нової інформації. Дана інформація може стосуватися тільки певної фірми, ставитися до цілого сектору економіки або ж змінювати очікування щодо всіх фірм на ринку.

Нарешті, на всі економічні оцінки впливає інформація щодо стану економіки та рівня процентних ставок. Послаблення економіки може призвести до повсюдної переоцінці темпів зростання, хоча вплив на доходи буде найбільшим у фірмах, відрізняються циклічністю. Наприклад, прибутковість і, відповідно, ціни акцій такої компанії, як Coca-Cola, визначаються попитом на її продукцію, який має сезонний характер.

Якщо аналітики вирішили змінити свої оцінки, то від них, без сумніву, вимагатимуть обгрунтувати це рішення, причому в деяких випадках зміна оцінок з часом сприймається як проблема. У даній ситуації краще всього було б згадати слова Джона Мейнарда Кейнса. Він виголосив їх у відповідь на критику, виломаний на нього за зміну позиції з приводу однієї фундаментальної економічної проблеми: «Коли факти змінюються, я змінюю свою думку. Хіба ви, сер, а робили по-іншому? »

Міф 3. Якісно проведена оцінка дозволяє точно визначити цінність

Навіть по завершенні надзвичайно детальною і детальної оцінки залишиться невизначеність з приводу заключних величин вартості, оскільки вони будуть «пофарбовані» припущеннями щодо майбутнього компанії та економіки в цілому.

Ймовірно, ступінь точності оцінок буде змінюватися в широких межах в залежності від конкретних інвестицій. Оцінка великої і «зрілої» компанії з тривалою фінансової історією буде, швидше за все, куди більш точною, ніж оцінка молодий компанії, що працює в нестійкому секторі. Якщо ця компанія працює на ринку, що формується, з приводу майбутнього якого також виникають значні розбіжності, то невизначеність примножиться.

«Зрілі» компанії звичайно легше оцінювати, ніж ростуть, а молоді, тільки що стартували компанії важче оцінювати, ніж компанії з усталеними продукцією і ринками. Однак проблема полягає не в використовуваної моделі оцінки, а в ті труднощі, з якими ми стикаємося, намагаючись оцінити майбутнє. Багато інвесторів та аналітиків виправдовують не цілком обгрунтовані оцінки невизначеністю майбутнього або вказують на відсутність інформації. Але в дійсності виграш, який можна отримати, обгрунтованої оцінки, виявляється найбільшим саме в тих фірмах, де проведення оцінки є найбільш важким завданням.

Міф 4. Чим більше «кількісної» буде модель, тим точніше оцінка

Здається очевидним, що більш складна і повна модель призведе до більш якісним оцінками. Однак це не завжди так. В міру ускладнення моделі, кількість вхідних даних, необхідних для оцінки фірми, швидше за все, буде зростати, що призведе до збільшення ймовірності помилок на вході. Ця проблема ще більше посилюється, коли модель стає настільки складною, що перетворюється на якийсь «чорний ящик», де, з одного боку, аналітик «потопає» у вхідних даних, а з іншого боку, - в оцінках.

Існують три аспекти, які важливі для будь-якої оцінки. Перший з них - це принцип економії, суть якого полягає в тому, що не слід використовувати більше вхідних даних, ніж потрібно для оцінки активу. Другий аспект полягає у необхідність балансувати між додатковими перевагами від більш детальної оцінки і додатковими витратами (і помилками), пов'язаними з отриманням необхідних даних. Третій аспект полягає в тому, що оцінюють компанії не моделі, а ви самі. У світі, де проблема оцінки часто полягає не в нестачі інформації, а в її надлишку, відділення істотної інформації від несуттєвою майже настільки ж важливо, як і ті моделі і методи, які ви використовуєте для оцінки фірми.

Міф 5. Щоб робити гроші, покладаючись на оцінку, необхідно припустити неефективність ринку

За умовчанням в процесі оцінки є припущення, що ринки роблять помилки, а ми можемо ці помилки знайти. При цьому часто використовується інформація, яка доступна десяткам тисяч інших інвесторів. Таким чином, буде за доцільне заявити, що тим, хто вірить у неефективність ринків, слід приділяти частину свого часу і ресурсів на оцінку, в той час як людям, впевненим в ефективності ринків, як найкращої оцінки варто прийняти ринкову ціну.

Краще за все, підходити до питання про ринкову ефективності з позиції обережного скептицизму. Слід визнати, що, з одного боку, ринки роблять помилки, але, з іншого боку, для виявлення цих помилок потрібне поєднання навичок і удачі. Даний підхід до ринків призводить до наступних висновків: по-перше, якщо что-то виглядає дуже добре, щоб бути справжнім (наприклад, цінний папір виглядає, з усією очевидністю, недооціненою або переоціненою), то, найімовірніше, це не є неправдою. По-друге, коли оцінка, вироблена в результаті аналізу, істотно відрізняється від ринкової ціни, виходите з того, що правим буде ринок.

Міф +6. Важливий лише результат оцінки (тобто встановлена цінність). Сам же процес оцінки не грає ролі

Існує небезпека зосередитися виключно на результаті (тобто цінності компанії і питанні про те, чи є дана компанія переоціненою або недооціненою) і упустити при цьому деякі важливі моменти, пов'язані з процесом оцінки. Між тим сам по собі він здатний надати нам величезну кількість інформації щодо детермінантів цінності і надати допомогу у відповіді на деякі фундаментальні питання. Яку ціну можна заплатити за високе зростання? Яка цінність торгової марки (бренду)? Наскільки важливо домагатися більш високої прибутковості проекту? Який вплив розміру прибутку на цінність? Завдяки таким високої інформативності процесу оцінки, деяку користь в моделях оцінки зможуть побачити навіть ті, хто вірить в ефективність ринку (а також в те, що ринкова ціна є найкращою оцінкою цінності).

Постулат, що лежить в основі здорового підходу до інвестицій, свідчить: "жоден інвестор не платить за актив більше того, що він стоїть ». Дане твердження виглядає цілком розумним і очевидним, але, тим не менш, кожному черговому поколінню доводиться кожного разу відкривати його заново на всіх, без винятку, ринках.

Список літератури

Для підготовки даної роботи були використані матеріали з сайту http://www.elitarium.ru/